策略周报:泥沙俱下过后,可披沙拣金

1、四大因素导致风险资产普遍调整。近日全球主要风险资产普遍大幅回调,表征市场恐慌情绪的VIX 波动指数也飙涨至逾一年新高,一改此前持续“低波动、稳上涨”的甜蜜行情。什么因素导致近日全球市场突然变天?我们认为,一是美国就业持续改善、工人时薪加速回升,使得中期通胀预期上升,促发美联储3月大概率加息且市场对于年内加息次数有所提升;二是欧美经济稳健复苏、货币政策回归正常化趋势明朗下,尤其是近月数据表现超预期,促使欧美国债利率加速上行,10Y 美国国债利率持续快速回升至四年新高2.84%,无风险利率显著上升,导致资产估值承压;三是美元由弱转稳,过去一年美元持续下跌约15%,近期随着美国通胀预期升温、美联储声明偏鹰派及3月美元大概率加息,年初美元快速下跌后,短期由弱转稳;四是全球主要央行货币政策收缩,尤其是全球经济稳健复苏、通胀有望逐步摆脱此前持续低迷状况,或将促使全球主要央行货币政策收缩加快,流动性收缩进一步加剧资产估值的高位回落压力。

2、A 股:内外利空共振,加剧阶段震荡调整压力。A 股指数调整已在我们之前预期之内,但调整态势出乎意料,主要系内外利空共振,加剧阶段震荡调整压力的释放。

1)外部压力方面,如上所述的美国通胀预期上升、美元加息在即下,美元由弱转稳,及欧美国债利率快速上行、主要央行货币收缩下,风险资产普遍遭遇估值回调压力;2)内部压力方面,为验业绩、去杠杆为诱发市场突然变天的两大压力因素,近日多家上市发布的17年业绩预告突然变脸甚至巨亏,及引发市场高度关注的2倍以上的信托资管计划到期清盘、个别公司被动减持公告,及个别股票质押面临平仓压力等,为诱发市场突然变天主要内部因素。

3、下跌压力因素的持续性剖析:整体无需过虑,防范局部风险。1)业绩方面:全A 稳中偏快,中小板快中有升,创业板整体仍在探底,A 股整体有望保持较快增速,主要防范业绩变脸或远不及预期的局部风险;根据已发布17年业绩预告,推算17年全A 净利润同比增长19%附近,创近六年高点;但业绩变脸、质量分化明显,中小板、创业板预告的17年净利润合计中值各同比+28.7%、-3.1%,且创业板仍面临15年并购重组扩张过后的商誉减值压力风险。

2)去杠杆方面:短期更像事件性冲击,市场存在过度误伤。引爆近日个股大范围跌停,主要系去杠杆大趋势下,高杠杆结构化信托资管计划到期清盘担忧事件所致。然而,目前两市涉及信托、券商理财计划持仓个股数、总市值占比均在8%附近,实际持仓市值仅在1420亿元,参考相关个股过去30日的日均合计成交额457亿元,极限清盘处置时间为3.1个交易日,若按以上信托资管持股占公司流通股整体比例3.56%、并假设等比例无痛平稳交易,测算清盘时间需要87个交易日,相当于需要四个月的自然日时间。18年政策主基调为保持定力、强监管去杠杆以安全为底线,短期受局部去杠杆及股票质押标的面临平仓风险释放,市场泥沙俱下,存在过度误伤。

4、中期展望:泥沙俱下过后,可披沙拣金。我们维持18年度策略报告《聚焦高质量,布局大平衡》的判断,中期仍看好18年股票市场的结构性机会:一是经济平稳通胀温和,金融生态重塑,均利于权益资产配置;二是经济稳盈利升的业绩结构牛基石稳固,我国经济进入总量增速平稳、经济结构优化与增长动力转换的高质量发展攻关期,上市公司盈利能力与业绩增速仍处于改善阶段,优势企业盈利改善前景持续性或超预期;三,具体市场判断而言,预计18年在资金利率高位震荡下,当前整体估值已较为合理,估值上修阻力加大,股指上行幅度基本同步于12%的业绩增速,且随着大小盘绝对估值修复合理,风格板块相对估值收敛均衡后,预计18年股指波动性有所放大;18年A股市场节奏方面,基本面预期稳定,股市走势或主要取决于通胀波动、深化落实金融监管与供给侧改革的节奏与力度。

5、配置建议:坚守低估值价值蓝筹,中期聚焦高质量、布局大平衡机会;坚守低估值价值蓝筹的主要逻辑包括:18年我国经济稳中趋缓、全球货币紧缩下资金利率易上难下,且当前股市隐含的风险溢价率已逼近15年中低点,预计提估值阻力加大,因而18年股价核心驱动力仍为盈利改善、业绩增长的确定性。同时,A股在产业结构集中化、投资者结构机构化的两大趋势下,低估值的价值蓝筹与优质白马股值得长期坚守,主要以银行、房地产、券商、保险、建筑、家电等行业中的价值蓝筹为主。

中期重点布局三大平衡中的价值回归机会:经济结构优化平衡、增长动力转换平衡、PPI-CPI价差收敛平衡的趋势下的中长期确定性受益机会。遵循新时代新矛盾新目标新趋势,聚焦解决人民美好生活的需要与不平衡不充分发展间社会间新矛盾中的主要机会,紧紧围绕建设实体经济、科技创新、现代金融、人力资源四大协同发展的产业体系的受益领域,重点布局先进制造业、消费升级、现代服务业等三大方向的优质个股。

主要风险:经济下行、全球货币紧缩、金融监管等超预期风险。