华东医药:中报业绩符合预期,工商业齐头并进驱动业绩稳步增长

事件:公司公告2017年中报,实现收入141亿元,同比增长15.09%,实现归属上市公司股东净利润10.41亿元,同比增长26.53%,实现归属上市公司股东扣除非经常性损益10.31亿元,同比增长26.82%。同期公司实现经营性现金流净额2.76亿元,同期下滑72.67%。

中报业绩符合预期,预计全年业绩前低后高,全年业绩增速约为28%。此次公司中报业绩符合市场预期,单季度来看,公司二季度实现净利润为5.22亿元,同比增速为27.51%,显著高于一季度约25%的净利润增速。收入端来看,公司商业上半年实现收入105亿元,同比增长13.42%,高于浙江省医药商业整体增速;工业实现收入35.8亿元,同比增长20.32%,大部分收入来自核心子公司中美华东制药。利润端来看,公司毛利率上升0.22个百分点到26.63%,公司销售费用率和管理费用率分别下降0.15和0.19个百分点,归母净利润率上升0.67个百分点到7.39%。

公司工业品种梯队分明,预计到2020年工业规模超过100亿。公司核心品种阿卡波糖和百令胶囊保持稳定增长,预计全年在高基数的基础上依然分别维持近30%、20%以上的增速。二线品种中免疫抑制剂系列产品是公司传统强项,目前增速呈现提升趋势,预计整体增速约20%,其中他克莫司、环孢素、吗替麦考酚酯增速分别为30%、20%、15%,预计全年三个品种的销售额总计有望达到15亿。消化用药泮托拉唑收入增速接近15%,全年收入预计可能超9亿。后续产品中达托霉素、吲哚布芬纳入医保,有望进入快速增长通道,我们判断达托霉素和吲哚布芬预计未来有望分别成为10亿和5亿市场潜力品种。储备产品中,磺达肝癸钠、减肥药奥利司他均有望17年获批,也是公司未来重点培育品种,利拉鲁肽和地西他滨新药技术的受让再次丰富了公司的产品管线。我们认为,公司作为国内仿制药龙头企业,产品梯队分明,公司2020年工业收入目标100亿有望实现。

商业业务受益两票制增速稳定,特色品种玻尿酸伊婉预计增速50%以上。浙江省是医改试点省份,2017年将大力推行两票制,我们认为公司将充分受益于浙江省内两票制带来的行业集中度的上升,我们预计2017年公司商业业务维持14%左右增速,高于行业平均增速。公司的毛利率在8%附近,在行业也处于中上水平。另外,商业方面公司在经营模式进行了创新,开始向综合性健康服务供应商转型。最典型的是以生物制品业务代理为主营的子公司华东宁波公司在医美和大健康领域精耕细作,代理的进口美容产品注射用玻尿酸伊婉连续三年保持100%以上增长,2016年销售突破4亿元,该产品净利润率达20%,我们预计2017年可以实现50%以上的增速。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价57.50元。我们预计公司2017-2019年的净利润分别为18.38、23.14、29.03亿元,增速分别为28%、26%、26%,预计净利润三年复合增速有望高达27%,对应当前股价PE分别为25X、20X、16X,我们认为公司估值低、增速快,产品梯队完整,未来几年可以维持相对高速增长。维持给予买入-A的投资评级,6个月目标价57.50元,相当于2017年30.5倍的动态市盈率。