中报业绩符合预期,三季度将确认转让资产收益:上半年公司实现营业收入42.75 亿元(+12.96%),归母净利润5.04 亿元(+23.21%),扣非归母净利润4.55 亿元(+25.13%),整体业绩符合预期。同时,公司给出三季报业绩指引,1-9 月实现归母净利润42.29-42.70 亿元,同比增587.86%-594.55%,7 月17 日公司已完成珠海维星实业有限公司100%股权的转让,公司将在三季度确认34.98 亿元的归母净利润,刨除该部分业绩影响,前三季度预告净利润实际增速为18.87%-25.56%,仍将延续中报的增长趋势。财务层面来看,二季度单季销售费用率38.64%,环比下降1.54 个pp,为近6 个季度最低水平,随着公司合规营销工作的推进,预计未来销售费用率有望继续收缩。二季度单季管理费用率9.96%,环比增长1.19 个pp,主要系研发投入增长所致,而随着进入临床阶段的管线品种不断增多(尤其考虑到PD-1 在美国获批临床),未来管理费用率大概率进一步上升。受土地收益影响,公司货币资金大幅提升至68 亿元,预计未来将取得可观的财务收益,为公司主营业务提供现金流支持。
参芪扶正大品种依赖问题逐渐缓解,艾普拉唑有望成为未来业绩增长的发动机:分业务来看,参芪扶正注射液销售8.35 亿元(+1.49%),新版医保目录限制适应症的影响将在未来一年逐渐发酵,但随着营销渠道的下沉,以及软袋新包装的迭代(6 月底获准补充申请,等待GMP认证),预计产品下滑风险有望得到对冲,未来3 年有望继续保持个位数增长。另一方面,据我们测算,参芪扶正今年全年毛利占比有望下降至25%左右,2019 年将下滑至20%左右,公司大品种依赖的问题将得以缓解。
艾普拉唑上半年收入2.09 亿元(+46.77%),增长势头强劲,作为1.1类新药,配合新版医保目录的纳入,未来3 年维持高位增速将是大概率事件,并且随着销售基数的快速扩大,艾普拉唑对公司整体业绩的拉动将越发显著。艾普拉唑针剂去年10 月进入快速审批通道,有望于今年年底获批,考虑到PPI 类药物针剂销售额往往远高于口服剂型,未来艾普拉唑针剂+口服剂整体收入具备充分想象空间。
促性激素类实现收入6.65 亿元(+10.31%),其中醋酸亮丙瑞林微球表现亮眼,实现收入2.82 亿元,同比增长45.77%,尿促卵泡素由于去年高基数,今年增速有所放缓。全年来看,辅助生殖线药物增速预计将在15-20%左右。鼠神经生长因子实现收入2.79 亿元(+19.13%),增速有所放缓,但预计仍高于鼠神经因子产品行业平均增速,虽然新版医保目录适应症遭到限制,但限制的适应症正是该药的说明书范围,考虑到该品种在神经科室仍有一定的刚性需求,20%左右增速有望得以延续。
原料药业务实现收入10.04 亿元(+22.17%),毛利率提升6.52 个pp,表现超预期,主要是公司调整产品结构、加大国际认证,推动重点高毛利品种实现高增长所致。核心驱动品种为阿卡波糖,实现收入1.05亿元,同比增 91.01%。 其中新北江公司净利润同比增长超过96%。
研发逐步进入收获期,有望在单抗时代获得先发优势:上半年研发投入2.79 亿元,同比增加 61.78%,收入占比已达6.52%,为公司历年来最高水平,而未来研发投入预计仍将进一步加大。多年的研发布局已逐渐进入收获期,目前化药、中药领域申报生产7 项;生物药领域注册申报2 项;诊断试剂领域6 项即将完成临床进入注册阶段,2 项已进入注册阶段。注射用丹曲林钠及注射用艾普拉唑钠均在快速审批通道中。处于临床试验阶段的项目中,单抗品种最值得期待(注射用重组人源化抗TNFα单抗Ⅱ期临床病例筛选;注射用重组人绒促性素(rhCG)Ⅲ期临床病例筛选;重组人鼠嵌合抗CD20 单抗即将启动临床;重组人源化抗 HER2 单抗已启动Ⅰ期临床;重组人源化抗 PD-1单抗正在CDE 排队审评,在美国也已获得FDA 临床许可。我们认为,未来10 年将是大分子药物的时代,国内单抗产品有望迎来黄金时期,公司砥砺前行,在单抗领域布局七年,有望在行业成长红利的角逐中获得先发优势。
投资建议:我们假设注射用艾普拉唑钠2018 年下半年开始贡献利润,预计公司2017-2019 年的收入增速分别为13.53%、16.10%、15.61%,EPS 分别为8.08(包含转让资产收益)、2.18、2.59 元,对应当前股价,2018-19 年PE 分别为24/20X;维持买入-A 的投资评级,未来12 个月目标价为63.00 元。
风险提示:参芪扶正销售出现下滑;艾普拉唑增速不达预期。