中远海控:坚冰渐融,巨龙起舞

集运中期温和复苏,行业竞争格局优化叠加供给边际改善。集运行业迎来复苏的两大核心原因:①行业兼并重组集中度提高,自上而下的新联盟提高了船公司的定价自律性。新三大联盟OCEANAlliance,2M+HMM,THEAlliance控制了欧线99%、美线94%的运力,结构上自上而下的新联盟的特点是航线配置的设计优先考虑到联盟内的需求和结构变化,结构性地调整,最大化地优化利用其他公司的资源。②供需剪刀差边际迎来三年向上的改善周期。预计2017/2018年集运需求增速为4.6%/5.0%,高于供给增速的3.0%/3.7%,推动集运运价改善。我们认为在集运温和复苏的背景下新联盟的自律合作是可预期的。

收购东方海外,成为行业领袖重要一步。此次以1.4倍PB最高430亿对价收购东方海外,显著提升行业集中度。若交易成功,中远海控全球运力占比将达到12%、超越法国达飞轮船运力位居世界第三位。若能以较低财务成本如期完成收购则本身可获得可观的利润增厚。我们预计此次收购将在航线网络、运力布局、成本优化、港航联动等方面带来协同效应。收购强化了中远海控在OCEANAlliance中的领导地位,使公司具备成为全球集运行业领袖的潜力。

盈利预测与投资建议。中远海控A股/H股估值对应2017、2018年PB分别为3.28/1.88,2.70/1.55,估值高于A股航运板块整体PB(2.26)。公司超出行业平均水平的租入运力比使得公司净资产对应业绩弹性被低估约40%。其二,我们预计公司17/18两年净利润41.6/48.3亿元,A股对应PE为18.0/15.5倍,ROE为18.3%/17.5%,在行业复苏周期中收入转化为利润能力较强,公司进入价值投资区间。其三,以上盈利预测均未包含收购东方海外的影响,运力规模扩大可更好享受行业复苏期利润。在行业基本面改善的背景下,推荐公司作为高β的航运核心标的,升至“买入”评级。

风险提示。中美贸易摩擦;运力交付及新增订单超预期;收购东方海外进度低于预期