红豆股份:房地产剥离带来业绩波动,期待服装业务整合显效

17中报归母净利预计大增728%

公司发布中报业绩预增公告,预计2017年上半年实现归属于上市公司股东的净利润达4.9亿元左右,较16H1法定披露归母净利润增728%左右,较16H1追溯调整归母净利润增745%左右。中报业绩大增主要系公司处置房地产业务实现较大投资收益贡献(属于非经常性损益),预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润增长26%左右,主要为服装业务增长拉动。

集团业务整合加速,效果可期

公司主营业务为男装及房地产,16年收入规模分别为13.42亿、15.90亿;17年5月上市公司将房地产资产出售予控股股东红豆集团,交易对价8.20亿元。本次剥离房地产业务表明集团层面以上市公司红豆股份为主体、集中发展服装业务的战略定位进一步明确,业务整合迈出重要一步。

集团层面服装业务体量较大,有望强化上市公司实力:目前上市公司端主要有男装、职业装等业务;控股股东红豆集团下设纺织服装、橡胶轮胎、生物制药、房地产四大板块,16年服装板块收入104.04亿元、占比62.80%。目前集团旗下、上市公司以外仍有内衣、羽绒服、童装、床品、外贸等服装类资产,未来随着集团对于四大业务板块定位梳理进一步推进、资源整合逐步显效,上市公司服装业务实力有望得到强化。

17年6月公司受让集团旗下中国民生投资1.5%股权,中民投作为国内大型产融投资集团,具有较强的战略管控、融资、风险控制和价值创造能力。公司本次受让中民投7.5亿股,将间接通过中民投投资和收购具有增长潜力的行业和企业,有助于拓展公司的发展空间、贡献投资收益。中民投2016年净利润36.76亿元、若追溯计算将促公司16年净利润增26%。

服装业务整合改善、毛利率偏低,定增助力升级加速

公司目前服装业务主要为男装及职业装,其中HODO品牌男装在服装收入中占比81%。近年来公司渠道总数不断增加,2014~2016年渠道总数复合增速为35%。渠道结构上,2013年提出推进加盟联营模式(即加盟商仅做财务投资、公司负责门店管理),2015年将161家直营店转为加盟联营店、促使加盟联营店数量占比自2014年的57%大幅提升至93%,之后加速开设加盟联营店,截止2017Q1公司拥有加盟联营店832家、直营店80家,加盟联营店数量占比91%。从业绩表现看,服装业务2012年收入增速放缓、2013年下降1.36%,2014~2016年收入恢复增长且不断提速,分别同比增6.24%、16.16%、18.03%。毛利率端,2012~2014年毛利率处于下降趋势、自2012年的32.20%下降至2014年低点25.54%,后持续回升至2016年的30.28%、显示公司业务模式基本理顺,收入和毛利率呈现良性发展。但横向与其他业内定位类似的服装企业相比、毛利率偏低(海澜之家2016年毛利率38.99%),未来仍存提升空间。

公司于16年9月以8.18元/股定增完成募集18.10亿元投向智慧红豆项目,预计3年内新增2190家智慧红豆门店以及建设相应配套项目;按定增募投规划来看,未来3年外延复合增速在50%以上、贡献收入稳定持续增长,同时定增项目有利于公司在服装设计、供应链、物流、营销多方面实现经营提效,从而带来业绩进一步提升。

关注服装业务整合推进与效果体现

我们认为:1)公司与集团业务整合进一步推进,本次房地产业务剥离已明确上市公司作为服装业务运营主体地位、未来可关注集团服装业务板块整合推进与效果体现;2)男装业务持续发力,定增资金到位助力募投智慧红豆项目推进;17H1扣非净利增26%主要系服装业务拉动,我们认为未来服装业务在资源集中及模式深耕背景下增长可持续性较高。3)17年6月公司发布不超8000万元员工持股计划草案,主要面向7位董监高及不超5位其他员工,锁定期1年。员工持股计划有利于促进管理层利益绑定、提高员工积极性;2016.12.6~2017.5.31控股股东及实际控制人累计增持2.96%,并计划于2017.6.1起6个月内继续增持累计1~3%股份,彰显公司发展信心,截止目前已累计增持1%股份。

房地产业务出售将明显提升2017年净利润,但相应的2017年收入将大幅较少;中民投1.5%股权17.6并表,预计将持续贡献投资收益。短期受房地产业务出售影响近两年业绩波动较大,建议关注后期服装业务整合提效带来的增长可持续性。我们预测2017~2019年EPS为0.30/0.12/0.13元,对应17年PE23倍、18年PE59倍,“增持”评级。

风险提示:业务整合不当、终端销售疲软。