桐昆股份:涤纶长丝景气度回升,打造产业链一体化龙头

投资逻辑

涤纶长丝行业供需格局好转,盈利中枢有望上移。供给端新增产能有限,2017年预计仅新增130万吨,增速3.5%。需求端下游纺织服装业增速企稳,预计年均增长7%,世界经济复苏利好海外需求。按照去年开工水平,预计今年涤纶长丝新增产量107万吨,新增需求213万吨,供需格局向好。

淡季不淡,看好三季度旺季涤纶长丝景气度持续提升。库存方面,6月长丝库存已降低至历史较低位置,目前库存天数仅5.5天。需求方面,下游织机开工率高于去年,且三季度为涤纶长丝传统需求旺季。供应方面,4、5月长丝开工率达到77%,已接近去年较高水平,一般三季度长丝开工率会季节性下降,供给端扩产空间有限。从上游看,前期油价下跌给产业链带来压力,预计后期油价将逐步企稳。

差别化丝产能逐步达产,保障未来业绩增长。公司410万吨涤纶长丝产能国内第一,并且自2016年底陆续启动差别化丝项目建设,总计新增产能达190万吨,其中POY145万吨、FDY45万吨,预计将于未来三年陆续投产。随着公司差别化率的提升,盈利能力也将增强。

收购浙石化股权,打造涤纶全产业链。10亿收购浙石化20%股权,炼化项目分两期,每期规模为2000 万吨/年炼油、400 万吨/年对二甲苯、140 万吨/年乙烯及下游化工装置,预计18年底投产。投产后,公司将打通全产业链,成为一体化龙头,并将进一步增强公司的盈利能力。

推荐意见

涤纶长丝供需格局好转,公司行业龙头率先受益;公司190万吨差别化丝在建,盈利性高构筑未来;注入浙石化,打造全产业链龙头,炼化环节高利润打开未来盈利空间。由于浙石化投产时间存在不确定性,不考虑浙石化利润的情况下,预计2017-2019年归母利润15.05亿元,18.07亿元,20.84亿元,对应PE为11,9,8倍;考虑定增,则全面摊薄EPS为1.15,1.38,1.59元/股,对应PE为11,9,8倍。给予买入评级。

风险

油价大幅下跌;行业需求疲软;新增产能超预期投产;募投项目达产进度不及预期。