三全食品:低谷已归去,静待利润来

公司营收恢复双位数增长,行业有足够发展空间。公司营收连续四季度超过10%增长,原因一是宏观环境改善;二是行业竞争格局改善;三是企业内部渠道调整后负面影响逐渐消失,前端拉动作用逐渐体现。未来速冻行业仍有发展空间,主要考虑到:(1)类比日本,我国人均速冻食品消费量仍较低;(2)外食人口增多,市场足够大,目前行业渗透率仅60%,仍有提升空间;(3)餐饮业高速发展,半成品市场前景广阔,食品工业化是未来大趋势。

三因素叠加导致净利率降至低位,利润转折点已至。公司近年来利润率持续下行,主因在于三因素叠加:一是13年收购龙凤产生亏损;二是竞争环境恶化,思念退市后动作激进,通过价格战等抢夺市场份额,三全被迫应战,同时自身进行渠道变革;三是鲜食业务开始投资,前期亏损。以上三因素现均出现明显改善,16年财报显示,在高基数投资收益的基础上,公司利润仍有增长,反映出过往叠加因素在慢慢消化,1Q17净利增40%,持续保持高增速。

餐饮市场快速增长,升级与品类扩张是发展方向。16年餐饮市场增速超过40%,规模接近10亿。公司将大力发展餐饮市场,采取为客户定制开发产品模式,已有案例是帮助海底捞开发小油条等产品,净利率水平介于自营与经销之间。三全力争为消费者提供全套餐饮解决方案,未来产品升级与品类扩张是发展方向。新品开发包括老品类的升级与新品类的研发,二者是循环往复的过程。

鲜食仍在探索期,三代机日益成熟。鲜食现在是渠道与产品的尝试,亏损已大幅降低(16年亏损约4500万)。目前鲜食已有持续盈利的商业模式,正在探索从战略上如何支持公司可持续发展。从产品端看公司对于菜肴类产品研发深度更全,包括主食以及菜肴产品。从渠道端看,除了自有机器外,还为小型便利店(自已无工厂提供盒饭服务的便利店)提供产品。三代机已有改进:一是SKU数量增加;二是可单独取放;三是有展示功能。按照现在测试结果,规模化生产后鲜食项目已可盈利。鲜食模式一旦成功,标志公司从备餐市场切入正餐领域,将带来巨大成长空间。

盈利预测与投资建议:预计17-19年公司营收增+15%、+14%、+13%;净利+204%、+63%、+42%,EPS分别为0.15、0.24、0.34元。考虑到公司主业营收增速可保持双位数增长,净利率处于回升趋势,鲜食三代机成功概率高,且公司17年仅1.27倍PS估值仍低,维持“增持”投资评级。