中国银河固收宏观利率专题研究:精读央行2017年一季度货币政策执行报告

货币政策工具长短齐下,旨在削峰填谷一季度央行《报告》在流动性投放工具的使用上强以逆回购、MLF为主的货币投放工具的操作力度、期限搭配、到期时点和开停节奏,熨平临时性、季节性因素对流动性的扰动,维护流动性运行平稳。央行的态度表明了央行有意对公众预期进行谨慎管理,不愿市场将当前流动性紧平衡的状态与加息挂钩,进一步加剧市场情绪出现较大波动。在一季度经济恢复但实质仍较为脆弱的情况下,通过政策语控引导公众相信央行对社会投融资以及金融机构行为的监管调控会有更大的回旋空间,并且在市场流动性不足时及时进行操作,维持今年稳健中性货币政策的稳定性。

厘清中美央行“缩表”差异,缓释货币紧缩疑云《报告》认为中国式资产负债表紧缩不能同美国式缩表划等号。从结构上来看,发达经济体央行资产负债表相对较为简单,而影响我国央行资产负债表变化的因素更加复杂,不能简单与国外央行进行类比。2、3月份央行缩表0.3万亿与1.1万亿,主要与现金投放的季节性变化及财政存款大幅变动有关。中国式缩表仅为资产负债端规模减少,并非发达经济国家央行货币政策的收紧,是季节因素与财政支出增大下的一种正常现象,显示了对市场的呵护以及对稳健中性货币政策的把握。

超储接近五年低谷,政策调节与维护流动性平稳预计更加平衡一季度金融机构超额准备金率为1.3%,较去年年末2.4%下降显著,达到2011年三季度以来的最低水平。在外汇占款仍在下降的背景下,目前的超储水平已经处于历史超低水位,财政存款投放的补充力度不足,市场流动性亟待拓宽补充渠道。这同时也意味着当前银行间市场流动性紧平衡的情况存在出现好转的可能,央行今后在去杠杆同时将更加着意于政策调节与维护市场流动性平稳的权衡。

加强金融协调,释放去杠杆软着陆信号《报告》特意强调了政策的时机和节奏,传递出温和去杠杆,引导杠杆率水平稳中趋降的基调。一季度政策对金融风险的敏感性很强,各部门多管齐下,对市场营造了高压态势,二季度预计在继续防风险的总方向之下力度把控会更加精准,政策实施步骤将更加稳健,以防止金融市场的过度波动,维护宏观经济的平稳运行。

总体来看,本次《报告》维持稳健中性的货币政策不变,宏观审慎监管将常态化加强,但严厉的政策态度方面有所缓和。本次央行主动加强公众沟通,加强对市场的预期管理,有助于消解货币政策收紧疑云,平复市场焦虑情绪。此外央行预计将进一步加大金融监管的协调力度,为防风险、降杠杆、严监管政策框架的有序合理推进创造有利条件。央行预计会进一步注重平衡稳健中性的货币政策与市场流动性总体平稳的权衡把控,综合运用量价工具削峰填谷平抑市场流动性波动,在抑制资产泡沫过程中尽可能地降低社会融资成本,深化金融市场服务实体经济功能,为经济金融的平稳运行营造合理适度的货币金融环境。