策略月报:股指磨底,结构轮动

1)监管政策冲击风险快速释放。二季度策略报告《指数休整,结构致胜》中预判指出,经济基本面预期转弱、政策面预期谨慎(一是全球宽松货币政策步入尾期,利率上行累计效应逐步显现,二是金融防风险严监管去杠杆落实推进,市场风险偏好承压)、潜在风险冲击上升(一是特朗普交易正降温甚至存在逆转风险,二是国内信用违约风险上升);基于以上二季度以上基本面预期转弱、政策面预期谨慎及潜在风险冲击上升,一季度末提示需防范股指中枢上移后震荡加剧风险。4月中下旬监管政策冲击高峰下,指数快速回调,股指连跌后弱反弹、交易缩量、杠杆快降、北上资金逆流,或预示监管政策冲击的调整风险已得到较为充分释放。

2)经济基本面:放缓势头已现。此前我们已多次分析指出,随着工业通胀筑顶回落、被动补库存压力上升,且在债务融资收紧与成本上升、楼市大范围从严调控下,房地产与基建投资两大主要驱动力存在减弱趋势,经济下行风险显现。4月中采PMI环比超预期下滑至六个月新低,表征供需的生产、新订单、新出口订单指数悉数明显回落,原材料购进价格连续四个月显著回落至近十个月新低,而产成品库存环比上升至3年新高;以上供需两端同时走弱、价格下跌、库存上升,预示当前工业企业已进入被动补库存,或进一步加剧经济回落压力。此外,从两大终端需求地产、汽车的销量降温,中上游发电量、粗钢产量的回落,也进一步印证经济一季度惯性反弹后的放缓势头,年内经济走势前高后低较为确定。

3)公司业绩展望:增速将见顶回落,创业板、中上游周期板块压力明显。结合上市公司的16年报、17一季报来看,主板、中小板营收同比增速逐季回升、但净利润增速一季度已放缓,而创业板一季度营收增速放缓,净利润增速逐季显著回落至11%附近;从单季盈利能力来看,一季度毛利率各板块均有所下滑,期间上游原材料成本上涨压力显现,但三项费用率控制得当,主板净利率一季度上升明显,ROE稳中有升,而中小板、创业板的净利润、ROE均下滑明显。随着大宗商品震荡回调、PPI筑顶回落,中上游周期行业盈利恢复性增长高峰已过,后续回落压力较大,创业板在经历外延式为主推动的近三年高速增长后,在监管政策从严、融资成本上升下,业绩增速与盈利能力也面临较大回落压力。

4)政策面:金融监管持续从严,去杠杆将温和有序,市场消化过程或将缓慢。一季度经济开局超预期回暖,为二季度发力落实17年金融严监管防风险去杠杆重任提供窗口期。近日中央高频率研究部署金融安全与监管重任,预计后续金融债务、杠杆等风险点或引燃释放;近期央行货币政策中性趋紧、金融反腐深入推进、三大金融监管部委密集协同发力,已对资本市场带来较大的政策冲击。但在中央提出“三确保”与金融安全稳定为底线下,预计后续金融去杠杆温和有序,而金融监管细则与考核指标有待确定、现场核查与政策执行有待落实,金融去杠杆威力犹存,资金脱虚趋势已现,对股债市场的资金挤出效应或仍需时日消化。

5)市场判断:股指休整,结构轮动。金融监管政策冲击波消化殆尽,同时近日高层高频提及金融去杠杆严监管的同时要维护金融稳定与安全,缓解市场对于监管层执行力度过猛过快的担忧;同时法国大选结局预期向好,推升海外风险资产重拾升势并再创新高;以上内稳外暖下,国内市场情绪趋稳,但受金融严监管去杠杆、资金脱虚大势已定所压制,市场反弹较为乏力,短期超跌弱反弹后,后续或步入窄幅盘整期,以待尾部风险的确认与消化。

指数盘整期,结构轮动开启,但机会把握难度上升。家电与食品饮料两大领涨消费龙头板块,随着财报收官、估值上升,涨势或难以持续;成长板块继续受货币政策中性趋紧、金融严监管去杠杆、外延式增长受挫、业绩增速回落等多重压制,估值回落至吸引力区间前趋势反弹难以启动;而房地产调控大范围加码、经济下行风险显现,国内外大宗商品价格震荡下行,工业通胀筑顶回落,业绩增速见顶回落在即,中上游周期板块也难有表现机会。

6)配置建议:一是把握结构性补涨板块,可逢低布局估值偏低、股息率较高且受益于利率上行的金融蓝筹股(近期金融监管从严估值持续承压,政策见底后存在修复动力),及挖掘医药、商贸、饲料养殖、食品饮料、休闲服务等滞涨消费蓝筹品种;此外,部分白马成长股估值已随创业板系统性杀跌回调至安全区间,可提前布局估值相对业绩增速安全的成长白马股的超跌反弹机会;二是地产调控加码、基建投资发力对冲预期下,可逢低布局建筑、建材、水利环保等基建板块,适度回调后有望再次活跃,尤其是“雄安新区”下的区域性真正受益标的;三是逢低布局改革红利板块,包括国企混改、农业供给侧改革、一带一路、PPP、军民融合等。

风险提示:金融监管执行力度超预期、特朗普交易逆转、地缘政治军事冲突及信用违约上升等风险。