松芝股份:17Q1业绩表现超预期,估值具有吸引力

投资要点:

16年公司大中客空调营收毛利率均下滑,全年业绩表现不及预期。

公司16年大中客车空调产销量分别为5.3万台和4.6万台,同比分别增长8.8%和下滑1.4%。预计产量和销量同比确实的背离主要是由于相关产品在客车装车过程中,并未确认收入,这导致了公司16年末大中客空调的库存同比大增87.6%,达到1.4万台。营收和毛利率方面,2016年公司大中客空调实现营收13.7亿元,同比下滑4.8个百分点,毛利率为36.77%,同比下滑6.11个百分点,预计除了受到销量下滑的影响,新能源客车空调竞争日益激烈带来的产品价格下滑也影响了公司大中客空调的整体的表现,从而使得公司全年业绩表现不及我们之前的预期。

17Q1业绩表现超预期,毛利率有所改善。

公司17年Q1营收和归母净利分别同比增长39%和29%,表现超出市场预期。

我们预计公司业绩同比的明显增长主要是因为16Q4的部分销售于17Q1确认收入,公司17Q1的期末存货较期初减少约1.5亿元。公司17Q1的毛利率为26.79%,同比、环比分别提升2.04和2.99个百分点,有所改善。由于受到单季度计提近3300万资产减值损失的影响,公司2017Q1净利率同比环比均有所下滑。考虑到17年新能源客车的补贴政策变化,我们预计大中客的占比有望得到进一步提升。全年来看,我们预计公司的大中客空调出货量同比微增,毛利率将得到修复。

乘用车空调业务推进顺利,17年有望实现营收毛利率双升。

2016年,公司乘用车空调业务发展顺利,实现营收15.8亿元,同比增长16.84%,成为公司的第一大营收来源,毛利率为15.92%,同比增长0.2个百分点。公司为江淮、上汽、上汽通用五菱、昌河、华晨、柳汽、蓥石、北汽、长安、东风等国内主要自主品牌车企的多款热销车型提供乘用车空调相关产品。同时,公司从2016年开始为上汽大众的部分车型供应冷凝器等乘用车空调配件。而在新能源乘用车领域,公司为江淮、东南、蓥石等企业提供新能源乘用车空调系统产品。此外,公司以5141万元中标北京首钢福田汽车空调器有限公司67.39%股权,这将助力公司在华北地区开拓乘用车业务。我们预计17年,公司的乘用车空调业务板块将继续保持良好的发展势头,实现营收和毛利率的双增长。

维持“推荐”评级。

我们预计公司2017年-2019年EPS 分别至0.66、0.74、0.76元,市盈率分别为19倍、17倍、17倍。维持“推荐”评级。

风险提示。

(1)国内车市持续低迷;(2)新能源汽车增长不及预期等;(3)公司盈利能力下滑。