以岭药业:渠道拓展推动业绩维持高增长

投资要点

事件:公司发布2017年一季报,实现营业收入13.1亿(+18%)、归母净利润2.2亿(+20%);预告2017年中报净利润为3.3-3.8亿元,同比增长10%-25%。

业绩维持稳健增长,费用率基本稳定。公司一季度收入增速达到18%,考虑到2016Q1收入增速为全年最高水平达28%基数较高,表明收入仍能延续稳定高增长态势。从产品结构来看,估计心脑血管药物的收入增速超过20%,尤其是最大单品参松养心胶囊随着基层拓展快速放量,估计增速在20%左右;连花清瘟胶囊由于2016年Q1禽流感爆发和OTC渠道放量导致基数较高,估计一季度增速相对平缓在10%左右,考虑到连花清瘟胶囊从医保乙类调整为甲类,下半年或将加快放量,预计全年增速有望提升至25%左右。期间费用率为46.73%基本稳定,其中营销推广力度持续加大导致销售费率同比增长0.98pp至37.33%,管理费用控制良好使得管理费率同比下降0.63pp至9.50%。由于公司有充足的低价原材料储备,毛利率仍处于高位达68.09%,同比提升0.47pp;净利率基本持平为16.63%。

下沉基层推动心脑血管药放量,连花清瘟从医保乙类调整为甲类。公司从2012年开始布局基层渠道,已覆盖了5万多家医院和10万家零售药店,心脑血管药物加速增长,预计2016-2018年期间通心络、参松养心、芪苈强心的复合增速将分别达到10%、15%、30%。连花清瘟胶囊乙升甲带来的主要影响包括:1)覆盖率提升,从目前的25个省份乙类目录进入全国32个省份;2)报销比例明显提高,甲类报销比例为100%,乙类根据各省政策略有不同,一般报销比例在70%左右。随着连花清瘟胶囊从乙类调整为甲类,预计2017-2020年复合增速将达到25%,2020年连花清瘟胶囊的收入不低于17.8亿,与2016年相比带来的销售额增量为10.5亿,按照15%的净利率测算,净利润有望增厚1.5亿。参照公司2016年归母净利润为5.4亿,将带来显著的业绩弹性。

盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.57元、0.72元、0.86元,对应PE为29倍、23倍、19倍。考虑到公司基层渠道放量带来的业绩增长和制剂出口有望进入收获期,且股价相比定增价倒挂4%提供安全边际,维持“买入”评级,目标价维持在21.09元。

风险提示:大健康进展或低于预期;产品销售或低于预期;ANDA获批进度或低于预期。