益丰药房:门店加速扩张,高增长可持续

事件:公司发布2016年年报,2016年实现营业收入37.3亿元(+31.2%)、归母净利润2.2亿元(+27.3%)。

门店加速扩张,高增长可持续。公司营业收入较上年增长31.21%主要源自门店扩张,公司加速新店建设和同行业并购,2016年全年净增门店470家,其中,新开门店310家(含新增加盟店23家),收购门店193家,关闭33家,2016年年末门店总数1535家(含加盟店23家)。我们估计新店营业后12个月实现盈亏平衡,盈亏平衡后,第一年增速为25%左右,第二年增速为15%左右,第三年增速为10%左右。公司规划2016-2018年完成新建1000家门店,同时完成相当于1000家门店销售规模的并购目标。我们预计公司目前的高增速在3-5年将继续持续。

加强合作品种建设,品类扩充、新医保门店为单店增长的动力。1)近年药店行业增速在8-9%,随着处方外流的启动,行业增速有望提升至10%以上。同时,两票制对流通行业的整合也将促进药店行业的规范运行,将加速药店行业的整合速度,对龙头公司形成利好。我们认为公司作为行业龙头,将充分享受行业成长带来的红利。2)公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针,随着区域话语权的加大,上游议价能力提升,尤其是通过品牌合作,对毛利结构的改善效果突出。我们估计2016年高毛利率和中毛利率的品种占比约为55%,低毛利率品种占比约为45%,未来随着高毛利品种的比重提升,盈利能力尚有提升空间,同时,随着公司的规模扩大,品类扩充、坪效优化上亦有较大发展空间。此外,2017年2月,公司公布在南京获得93家医保门店资质,在江苏的医保门店比例由2015年的15%上升到72%,将带动江苏地区销售收入显著增长。

盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.79元、1.01元、1.30元,对应PE分别为36倍、28倍、22倍,当前估值合理,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:药店行业增速下滑风险,门店扩展不及预期风险。