易明医药:新进医保有望推动产品快速放量

事件:公司发布2017年一季报,实现营业收入7843万元(+43%)、归母净利润556万元(+16%)、扣非后归母净利润553万元(+8%)。

产品放量推动收入高增长,费用投入力度加大着眼长期布局。从收入增长来看,2016年收入同比增长30%,2017Q1收入同比增长43%,主要产品均保持了快速增长。其中核心产品瓜蒌皮注射液由于覆盖面扩大和终端深入挖潜预计全年将保持30%以上的增长,且新进全国医保目录有望在下半年各省地方医保目录增补完成后迎来高速成长。卡贝缩宫素在2016年5月上市并在全国26个省市签订销售协议,未来3年均将迎来高速增长期。维奥制药由于2016年搬迁和产品变更,导致部分产品的销售受到影响,2017年有望在2015年基础上迎来进一步增长。从期间费用来看,销售费用同比增长113%导致销售费率提升约17pp至51%,主要原因在于公司加大营销推广力度,加快各地办事处建设,积极开展精细化招商,从而深入掌控渠道终端。受此影响,一季度的期间费率达到61.58%,也是公司2013年以来的峰值水平。随着销售推广带来的产品放量进度加快以及费用率恢复正常水平,盈利能力有望逐步回升。

核心品种新进医保,高速放量值得期待。公司是2017年版医保目录调整最受益的公司之一,绝大多数产品都在医保目录中,其中瓜蒌皮和米格列醇新进医保。瓜蒌皮为公司独家品种和最大单品(2016年收入2.8亿,同比增长41%,收入占比达62%),主要用于冠心病等缺血性心脏病。瓜蒌皮已进入了15个省份的地方医保,但90%以上的收入来自于8个省份,地方增补结束后有望进入超过25个省份,市场潜力巨大。治疗冠心病的其他中药注射剂(以红花黄色素注为代表)和口服中药制剂(以复方丹参滴丸为代表)销售额都在20亿以上,瓜蒌皮是具有“化痰泻浊”的唯一中药注射剂,参照可比产品,未来市场空间估计不低于20亿元,按照50%的出厂价测算,峰值收入不低于10亿。米格列醇是第二代糖苷酶抑制剂,与第一代糖苷酶抑制剂阿卡波糖相比更容易在小肠吸收且胃肠道不良反应更好。阿卡波糖在我国销售额超过70亿,仍然保持20%左右的增速。随着米格列醇学术推广力度加大,将逐步抢占阿卡波糖市场迎来高速成长。

盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.42元、0.68元、0.97元,对应PE分别为62倍、38倍、27倍。考虑到公司产品新进医保有望迎来放量高速增长,我们首次覆盖,给予“增持”评级,给予公司2017年70倍PE,对应目标价为29.40元。

风险提示:地方医保增补或低于预期的风险、产品放量或低于预期的风险。