恒顺醋业2016年年报点评:酱醋调味品主业稳健增长,毛利率明显提升

投资要点

事件:恒顺醋业(600305)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入14.47亿元,同比增长10.87%,实现归属于上市公司股东的净利润1.70亿元,扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润1.57亿元,同比增长38.17%,实现EPS0.28元。其中,Q4营收3.91亿元,同比增12.73%,归母净利0.53亿元,同比增79.35%。

点评:

酱醋调味品主业稳健增长。2016年公司酱醋调味品实现收入13元,同比增长14.2%。其中,香醋主力产品销售4.35亿元,同比增长12%,销售额占比约33%;高端香醋产品销售1.71亿元销售额占比约14.3%;料酒类产品销售1.37亿元,同比增长17%,销售额占比约11%;白醋类产品销售1.03亿元,同比增长8%,销售额占比约8%;酱类和酱油均增长13%。

调味品毛利率明显提升,期间费用率微降,现金流表现优秀。2016年公司酱醋调味品毛利率42.55%,同比提升1.38pct,主要由于产品结构升级以及提价所致。2016年期间费用率26.44%,同比微降0.08pct。其中销售费用率15.30%,同比升0.53ct,主要由于销售促销费等增加所致;管理费用率10.73%,同比微降0.07pct;财务费用率0.41%,同比降0.54pct,主要是银行贷款减少所致。同期公司经营活动现金流方面表现优秀,经营活动产生的现金流量净额为3.14亿元,同比增11.32%。

调味品行业降再次迎来量价齐升和集中度提高的共振趋势。2015年底开始餐饮开始复苏,到2017年初,连续2年表现较好,调味品作为餐饮的后周期品种,行业增速也有所加速,2016年调味品增速达到10.3%,保持两位数增长。2017年随着餐饮进一步大众化,以及消费升级带来的提价,行业增速有望加速。从量上看,餐饮量的增长带动行业,另外低盐产品替代高盐产品也能带来量的增长。从价格看,调味品目前吨产品价格只有海外的30%,相对于牛奶,休闲食品等已经接轨的品种,有很大提升空间。事实上行业性的提价已经开始,在这个过程中,龙头企业的增速超过行业的速度是在加速的。2016年龙头公司的增速都在两位数以上。对于食醋子行业来说,尤为突出,一方面醋产品价格持续提高,品牌化程度加强,相对于酱油有后来居上的趋势,事实上海外醋产品价格高于酱油,另外一方面随着消费意识的增强,醋的量增速也快于酱油。中高端醋产品的空间已经凸显。从行业格局看,目前仍然没有能够全面全国化的品牌,镇江香醋口味好,更容易升级,有可能实现突破。另外外资公司也没有取得突破,行业的壁垒依然非常高。

投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.32元、0.37元。

风险提示:食品安全问题,市场及新品推广不达预期。