食品饮料行业周报:消费税影响茅台利润,主因是发货节奏

本周板块综述:本周(04/10-04/14)上证综指下跌1.23%,深证成指下跌1.40%,食品饮料板块下跌1.32%,在申万28个子行业中排名第9位。本周受大盘调整影响,食品饮料板块除软饮料外均有不同程度下跌,其中调味发酵品和葡萄酒跌幅较大,分别下跌4.18%和3.42%。白酒板块小幅下跌0.51%。

核心组合表现:本周我们的核心组合下跌0.46%,跑赢上证综指(-1.23%),跑赢食品饮料指数(-1.32%)。具体标的表现:贵州茅台(0.66%)、泸州老窖(-0.94%)、五粮液(-0.80%)、山西汾酒(1.54%)、沱牌舍得(-2.03%)、古井贡酒(-1.21%)、伊利股份(-1.18%)、安琪酵母(-1.56%)。

贵州茅台年报季报稳军心,五粮液或有惊喜,预判白酒仍隐含超预期标的。茅台披露2016年年报,收入增长20.06%,归属于上市公司股东的净利润增长7.84%,预收款项环比仍有小幅增加,余额为175.41亿元。考虑到公司销售截止11月,公司实际销售增速更快。利润增速低于收入增速主要是营业税金率大幅提高,其中消费税占比70%以上,同比增长105%是主因,我们分析认为主要原因系征税和销售确认差异所致,消费税为生产环节征收,参考母公司报表更直观,对照母公司营业成本和合并报表营业成本,凡是母公司营业成本低于合并报表营业成本季度,当季营业税金率较低,而从我们分析框架中,这一差异主要体现公司发货节奏的控制意愿。通过解读茅台年报和一季报预披露信息,我们认为贵州茅台销售形势大好,为高端酒整体价格和销售打开空间,增强市场信心,利好整个板块。

关注五粮液一季度潜在超预期的可能。

白酒板块年报季报关注点方面。①高端白酒关注现金流和预收款情况,我们认为贵州茅台1季度在预先披露经营情况的情况下(收入增长超过20%)预款情况继续保持优秀;五粮液年报披露,现金流情况优秀,预收款高位,年末预收款近63亿元,而1季度新价格打款完成度较好,预计一季度预收款有惊喜。②次高端白酒关注成长性和结构优化,次高端主要是放量逻辑,继续保持高增长是强化逻辑的核心,例如水井坊;沱牌舍得和山西汾酒产品较为全面,关注毛利率反映的结构优化——次高端放量更快,关注净利润率——反映次高端的规模效应和利润率弹性。③地产酒龙头关注结构优化和费用率水平,古井贡酒为例,消费升级受益反映在更高阶产品(如年份原浆8年及以上)增长更快,占比提升,由于前期市场持续强投入,销售费用率平稳略降将是判断市场竞争饱和度以及公司竞争优势强化与否的重要指标。

大众品板块年报季报关注点。①调味品板块有望受益一季度提价:调味品板块提价逻辑较为突出,多数企业提价已基本在一季度完成,能较好对冲成本上涨压力,行业性提价预计对销量影响相对有限,一季度收入和利润增速有望受益提价贡献。建议关注海天味业、中炬高新、恒顺醋业、涪陵榨菜;②乳制品全面复苏仍需时间,建议适度布局龙头伊利。原奶供给过剩压力仍在,下游销售格局改善仍需等待,但龙头伊利一季度销售增速较好,且估值处于历史中枢以下,具有较高配置价值;③肉制品板块逐渐步入下行周期,蓝筹双汇有望受益:2016年猪价高位运行,预计2017年将进入下行周期,屠宰、肉制品业务均有望从2016年压力最大的时期中逐步复苏,双汇作为肉制品龙头有望优先充分受益。

2017继续坚定看好白酒,坚持我们总结提炼的白酒“3+1”重点条线;建议核心组合:白酒(面的机会,标的较多,核心是高端和次高端)+伊利股份+安琪酵母+中炬高新+恒顺醋业。

风险提示:白酒淡季催化剂较少;系统性风险。