三峡水利:天时地利人和,四海八荒发电侧改革第一股

推荐逻辑:1、电改加速,行业变革大势所趋。2、公司为重庆稀缺厂网合一资源,独具区域优势。实际控制人水利部综合事业局需政企分家,公司发展核心逻辑在三峡集团入驻为二股东后重置,二次飞跃启动,背靠三峡集团公司剑指国内一流售电企业。目前三峡集团全力推进重庆四网融合,打造“三峡电网”,三峡水利作为其在重庆唯一上市平台,想象空间巨大。若核心逻辑兑现,公司将有望从地方小水电企业转型为售电平台,开拓万州、重庆及外地市场,成为发电侧改革第一股。3、基本面重置后公司盈利弹性巨大,中短期外购电替代后利润弹性约1亿(40%弹性),中长期有5-10倍以上利润空间,格局高远,有潜力成长为重庆区域乃至全国性售电企业龙头,长期300亿市值可期。

地方厂网合一稀缺资源,基本面扎实盈利能力持续提升。公司为重庆稀缺地方厂网合一小水电公司,现有装机22.8万千瓦时,在建3.46万千瓦装机,覆盖重庆市万州区80%以上面积,50%以上供电,为三峡库区重要电力支撑点,内生基本面扎实,近几年利润持续创新高。受制于电源不足,公司高成本的外购电占比超过60%,制约盈利水平,现有业务在装机逐步投产后达发展天花板。

电改大势所趋,解决弃水问题及市场化电力交易等带来新机遇。电改加速,售电业绩逐步放开,清洁能源如水电发展迎来新契机,具市场化竞争优势。重庆经济和电力消费基础雄厚,电力缺口大,电改启动较早,市场化交易逐步放开,政府背书支持电改以期降低电价、壮大工商业基础,外环境天时地利人和。

三峡集团入驻,踏电改+国改春风,二次飞跃剑指一流售电企业。我们假设测算基本面,四阶段讨论后我们认为1)若三峡电站水电替代公司外购电,利润弹性1.06亿元(2016年净利润2.3亿元),对应公司净利润达3.25亿元(+40%空间);2)四网融合若顺利整合进入公司,则对应聚龙电力和乌江电力约3.5亿盈利增量,公司净利润预计提升至5.7亿元,若考虑乌江和聚龙的外购电源置换,尚有2.6亿以上的利润空间,预计净利润提高至8亿元以上。3)后续万州、重庆市场空间若进一步开拓,万州潜在利润空间约2.5亿元,公司净利润总量有望超10亿元,重庆电力市场若进一步放开,潜在30亿-60亿的售电利润空间。4)未来背靠三峡集团,剑指国内一流售电企业,有望全国范围开拓市场,转型纯售电企业,空间和市场更大巨大,将有望成为国内售电企业龙头公司之一。综上,中短期我们看3.3亿元净利润,长期看10亿乃至更高净利润。

盈利预测与投资建议。现有条件下预计2017-2019年EPS为0.28元、0.33元和0.39元,PE为48X、41X和34X。考虑短则40%弹性,长则5-10倍利润空间及以上,四海八荒电改第一股的先发优势,长期看300亿市值,暂给予17年60X估值溢价,目标价16.8元/股。维持“买入”评级。