数据点评:通胀延续弱势,工业周期或开启下行阶段

消费品价格继续疲弱,工业品价格同比开始回落。今日统计局公布数据显示,3月CPI同比增速较上月小幅回升0.1个百分点至0.9%水平,基本符合我们与市场预期(图1、表1)。通胀同比增速连续两个月位于1%以下,决定今年通胀基本处于弱势,全年大部分时间同比增速在2%以下,因而难以对经济和政策产生明显扰动。而工业品价格同比高点已过,从3月开始回落。3月PPI同比增速较上月回落0.2个百分点至7.8%,结束连续14个月的回升态势。未来工业品价格可能面临持续回落压力。

食品价格持续下跌带动通胀延续弱势。今年3月CPI环比下跌0.3%,其中食品价格大跌1.9%,影响CPI环比下降0.4个百分点,是CPI环比持续下跌的主要原因,非食品价格基本保持稳定(图2)。暖冬和季节性因素是导致食品价格下跌的短期冲击,受暖冬带来供给扩张影响,3月蔬菜价格环比大跌7.9%(图3),而春节后食品需求季节性下降也带动食品价格下行,猪肉、蛋类价格分别在3月环比下跌3.5%和4.0%。但从更基本的驱动因素看,本轮周期回升并未在劳动力市场有明显反映。农业劳动力转移速度持续放缓,去年4季度外出农民工数量同比增速仅为0.3%。劳动力转移速度缓慢意味着农业劳动力供给充足,而进入城市人口数量下降又意味着食品需求边际增量有限,供给充足和需求不足背景下食品价格持续疲弱。食品价格偏弱背景下整体通胀压力有限,3季度之前可能延续弱势格局。

工业品价格高点已过,4月开始环比或进入下跌区间。3月工业品出厂价格环比上涨0.3%,涨幅较上月收窄0.3个百分点(图4)。然而去年高基数效应从3月开始体现,去年3、4、5月工业品出厂价格环比分别上涨0.5、0.7和0.5个百分点,因而高基数效应将推动PPI同比涨幅不断收窄(图5)。同时,随着政策趋紧带动需求下行,PPI环比增速也不断下降甚至开始下跌。高频数据显示,4月以来工业品价格环比已经进入下跌区间。未来随着需求放缓,工业品价格面临持续下跌可能,而同比涨幅将快速收窄。工业品价格再度下跌意味着以工业品价格计算的真实利率将再度上升,而企业库存走势与真实利率具有显著反相关关系。真实利率攀升将抑制企业补库存意愿,可能导致库存增速再度回落(图6)。

通胀将延续弱势,工业品价格回落显示周期或开始下行。农业劳动力转移缓慢决定食品价格持续疲弱,今年通胀将延续弱势,我们预计全年CPI同比增速为1.6%,对经济和政策均难形成明显扰动。而工业品价格回落显示经济周期或开始下行。随着政策收紧,信贷社融将同比回落,带动需求放缓。需求放缓将导致工业品价格持续下行。高频数据显示工业品价格环比已经开始下跌,显示可能已经开始回落。而工业品价格下跌将再度改变企业对未来的预期,补库存和投资意愿均可能出现下降,加剧需求回落态势。因而,在政策收紧环境下,周期下行或已经开始,经济在2季度后半段可能开始出现放缓态势,而经济放缓将带动工业品价格同比涨幅快速收窄。