东北制药:制剂增长显著加速,VC提价贡献巨大业绩弹性

经历三年蛰伏,公司内部经营管理机制已有重大改善,当前正喜迎三年倍增发展新阶段。作为老国企,公司新董事长魏总于2013年正式上任,并定位2013-15年为三年内部调整期,主要任务即为完善公司组织架构、完善内部经营管理机制、并完成相应人员调整。经历三年蛰伏,公司内部机制已有显著改善,自2016年起已进入三年倍增发展新阶段。

2016-18年公司实现三年倍增主要有两大驱动因素:VC提价、制剂加速增长。

环保压力导致供求关系逆转,VC价格长期底部盘整后正式启动上涨,且未来仍有望持续上涨。由于2008-09年VC价格持续维持高位,VC行业在2010年左右迎来大量新增产能,并直接导致VC严重供过于求。

受制于此,VC价格曾在2011-15年长期徘徊在25元/kg的底部。随着国家新环保法以及环保警察制度的实施,行业整体环保压力日益增加,大厂限产、小厂停产已成为普遍现象,2016年下半年VC供求拐点来临,价格正式启动上涨。截止目前,VC出口报价已达9.5美元/kg、内销报价已达75元/kg(食品级)。我们保守按45元/kg全年均价计,公司VC有望实现盈利1亿以上,相比去年约2亿亏损实现大幅反转。此外,按公司VC年产量2万吨计,VC实际销售均价每提升10元/kg,公司净利润即有望新增1.3亿左右,弹性巨大。

营销机制改善,公司制剂业务16年起开始加速增长,预计今年有望实现30%左右高增长。受制于公司销售机制,公司制剂业务虽然品种质地非常优秀(三大主力品种中整肠生2家、公司首仿;卡孕栓公司独家;左卡尼汀4家,公司首仿),但前期成长性相对一般。2016年起,随着公司营销体系在组织架构、人员调整、指标设定优化等方面均发生重大改善,公司三大主力品种样本医院销售额增长均在20%以上(2012-15年几乎没增长),我们预计今年公司制剂有望实现30%左右增长,利润贡献有望由去年的2亿左右增长至2.5亿左右。

非公开发行股票打开公司未来长期发展空间。近期公司发布非公开发行股票预案,拟发行不超过9493万股(占公司总股本20%),融资不超过14亿,其中公司大股东东药集团一致行动人沈阳恒信承诺等比例认购20.89%非公开发行股份。增发完成后公司资本实力将进一步增厚,未来成长空间有望进一步打开。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价18.00元。未考虑公开发行摊薄因素,我们预计公司2017年-2019年净利润分别为3.70亿、4.71亿、5.57亿,EPS分别为0.78元、0.99元、1.17元。给予买入-A的投资评级,6个月目标价为18.00元,相当于2017年23倍动态市盈率。

风险提示:VC提价幅度及持续时间不达预期;公司内部经营机制完善进程不达预期;主力制剂品种招标降价风险