安徽海螺水泥股份:股价增长快于利润改善,下调评级

2017 年上半年,由于市场供需条件改善,且公司生产经营成本控制收效显著,预计公司水泥产品的吨毛利润将同比上升33%至74 元人民币。2017-18 年销量增长率将保持在个位数。我们将目标价上调至29.50 港币以反映公司盈利状况的改善。经历过去三个月公司股价30%的涨幅后,利好因素已经得到充分反映。公司股价缺乏进一步上涨的空间,目前估值已经高于历史平均市盈率0.4 个标准差。除此之外,公司相较其他区域性龙头公司来说盈利情况不算突出。下调评级至持有。

支撑评级的主要因素。

全面更新盈利预测。2017 年第一季度,净利润预计同比增长47%,主要得益于平均售价同比增长20%带来吨毛利润同比上升52%至68.5 元人民币。目前库存水平降至45%,行业协同顺利进行,我们认为平均售价将会保持增长。预计海螺水泥2017 年净利润将同比上升20%,得益于水泥吨毛利润同比上升12%至72元人民币以及销售量同比上升6%至2.93 亿吨。

市场整合者。公司在过去三年为最大的市场整合者,在2016 年通过并购方式使水泥产能增长了540 万吨/年,并计划在未来几年充分发挥其较低的负债优势,扩大市场份额,提高议价能力。如果公司能够发现有价值的收购标的并且进行增值型并购,则我们的盈利预测及目标价还有上行空间。此外,公司在行业里生产成本领先,拥有最高的利润水平,当小规模的公司被挤出本行业时,公司将拥有足够优势争取到更多的市场份额。

评级面临的主要风险。

吨毛利润高于/低于预期。

水泥需求强于/弱于预期。

估值。

在水泥价格上涨周期中,我们更倾向于选择地区性龙头公司,因为他们的盈利敏感性较高。目前公司股价对应12.4 倍2017 年预测市盈率和1.5 倍预测市净率。海螺水泥得益于其国内第二大水泥生产商的地位以及较低的生产成本水平而在市场下行条件下展现了较好的抗压能力,但目前股价的上涨已经充分反映了吨毛利润的改善等积极因素,因此进一步上行的空间有限,降低评级至持有。