远洋集团:股价已反映不确定因素

远洋集团2016年收入和毛利润都略高于中银国际预测和市场一致预测。毛利率上升1.5个百分点至22.1%。但由于土地增值税和少数股东权益高于预期,核心净利润同比下降9.1%,比市场一致预测低20%。我们认为土地增值税增长主要因为部分利润率较高的项目在今年的贡献占比提高,但这种高税费是一次性的。每股股息上升68.3%,比市场一致预测高13.8%。考虑到核心净利率低于预期,我们下调目标价格。由于公司财务状况稳健且估值较低,我们维持买入评级。

支撑评级的要点

经过进一步的提升,公司目前在中等规模的同业公司中拥有最为良好的资产负债结构。净负债率下降15个百分点至44%。一年内到期的负债减少24亿元人民币至61亿元人民币,目前公司的现金余额达到223亿元人民币。负债平均到期时间由2015年的4.37年延长到4.52年。平均利率由2015年底的5.86%下降至5.06%。公司近期发行的3年/5年期中票的票面利率分别为4.77%/5.05%,反映了公司良好的资产负债情况。公司获得批准发行总额达100亿元人民币的中票,3月的发行额达到40亿元人民币。剩余的可发行数量将使公司在2017年政策紧缩的环境下能够保持较低的平均融资成本。

已锁定的销售额总计达547亿元人民币,我们预测其中60%(或328亿元人民币)将在2017年确认收入,相比2016年人民币308亿的物业开发收入高6.5%。我们预计未确认收入所对应的毛利率将为23%-25%,高于2016年的22.1%,这意味着利润率在未来将维持稳步上涨趋势。我们预计2017/2018年毛利率将分别达到23%和24%。

管理层此前给予的协议销售指引目标为600亿元人民币,同比增长20%。通过对行业数据提供方的渠道调研,我们得知三月份公司的协议销售将继续保持强劲增长。预计未来几个月公司的协议销售依然会出现较强的环比及同比涨幅,这将为公司股价提供催化剂。

评级面临的主要风险

取消业绩发布会使市场担忧管理层出现不确定性估值n由于公司核心净利润低于预期,我们将预测净资产价值下调9.2%至10港币/股,将目标价下调至5港币。目前股价对应0.5倍2017年预测市净率,相对净资产价值折价62.5%,2017年预测股息收益率为5.3%。考虑到公司优质的土地储备以及良好的资产负债状况,我们认为目前的低估值已经反映了公司的不确定因素。公司股价回调将提供买入良机,维持买入评级。