富力地产:风险升高,降级至卖出

近期房地产紧缩政策的密集出台彰显了中国政府抑制市场泡沫的决心,基于此我们认为富力地产2017年在A股上市的可能性不大。如果不能在A股上市,公司的净负债率将保持在170%以上的高位。考虑到公司的销售进程向来缓慢,在目前面临在政策紧缩和市场回调的环境下,公司将面临更高的风险。将公司评级降级为卖出。

支撑评级的要点。

公司计划2017年实现销售额同比增长20%至730亿元人民币,其中约25%将由三个一线城市贡献。除了持续紧缩的上海房市,北京和广州房市也进一步收紧,这都为公司带来极大的挑战,海外项目的销售额约占总销售额的5%,并受到资本管制影响。由于公司销售向来过缓且房地产市场走低,我们对于公司能否实现2017年的目标保持谨慎。

包含永续债的净负债率由2015年的167.6%上升至173.95%,在市场回调下面临风险。公司管理层认为只有在A股上市后公司的净负债率才能显著降低,我们赞同这一点。但由于政府收紧房地产公司的融资渠道,目前上市计划将变得不确定。再考虑到市场回调的影响,我们认为公司会降低平均售价以回收现金来支持高负债下的经营以及维持现有贷款。因此,我们对富力维持其毛利率的能力表示怀疑。

2017年股息收益率预计为8.2%,股息支付率为40%。我们认为在市场回调期该股息支付策略并非最佳,因为这会让公司的净负债率更高。金融杠杆过高将对公司发债产生负面影响。

评级面临的主要风险。

上行风险:股息高于预期,公司在A股上市的可能性。

估值。

考虑到一线城市市场状况恶化,我们将2017年净资产价值预测下调9%至19.04港币,将目标价下调至10.47港币。目前股价对应0.8倍2017年预测市净率,相对净资产价值折让31.8%,考虑到公司高负债经营且市场处于下行,目前股价已处于高位。降级至卖出。