重庆农村商业银行:估值较高,下调评级至持有

2016年,重庆农商行可分配利润同比增长10%至79亿元人民币,第四季度净利润同比增长14%至17亿元人民币,高于中银国际预测(2016:8.2%)和市场一致预测(2016:6.1%),主要是因为资产质量指标总体较为优异,导致拨备费用下降13%。由于资产质量预期进一步改善,我们将2018年预测每股收益上调3.2。然而,公司股价年初至今已上扬22.4%,相较H股同业高出11.7%。考虑到估值较高,我们降级至持有。

支撑评级的要点

资产质量仍稳健。不良贷款率环比持平至0.96%。2016年新不良贷款形成率(年化)稳定在0.79%(2015:0.76%)。逾期贷款率相较上半年下降50个基点至1.53%,低于2016年底农村商业机构的平均不良贷款率2.49%。由于公司拨备充分(拨备覆盖率大于400%)且具备地理优势,资产质量风险将维持在较低水平,处于可控区间。

拨备前利润增长缓慢。由于净息差同比下降48个基点,拨备前利润2016年第四季度同比增长3%,全年增长3.9%。2017年净息差预计将改善且公司可能进行定增,预计2017-18年公司拨备前利润将增长19.8%/14.2%。

市场份额略微缩减。2016年底公司的贷款和存款市场份额分别降至11.77%和16.11%,第三季度末相应数值为11.94%和16.54%,表明业务拓展放缓,

评级面临的主要风险

银行间市场出现流动性风险

重庆出现区域经济风险

估值

重庆农商行目前股价对应0.78倍2017年预测市净率(H股银行业平均为0.76倍)或5.3倍2017年预测市盈率。公司资产质量优异,在经济较弱的环境更具备防御价值。由于市场短期利率上升,大型银行会比重庆农商行等小银行更为受益。近期公司股价表现优于同业,且相对同业估值相也处于较高水平,我们将评级降至持有,但考虑到2017年盈利能力改善,我们小幅上调目标价。