2017年债券春季策略报告:严冬寒春终过,修复迎来生机

经济底部运行延续,投资助边际改善

纵观2016 年的经济走势,虽然个别月份数据表现较差,但3 季度以来明显的边际改善趋势也印证了我们之前对于16 年经济的判断——L 性底部运行,边际改善可期。展望2017 年的经济走势,我们认为很大程度上将与2016 年的相类似,也与权威人士的判断相一致——经济既不会失速,也不会像之前一旦回升就会持续上行,L 型阶段将延续。而局部改善仍会出现,关键要看投资能否企稳回升。预计房地产投资逐步放缓后将短时拖累经济,但PPP 的蓬勃发展将进一步推进基础设施建设的良好增长,投资回稳缓升可期。在投资动力的拉动下,未来中国经济底部徘徊的大格局不变,并在边际上呈现改善的趋势。

物价一高一低,走势分化

受基数变动的影响,通胀(CPI)高位仅在年初有表现,2 月后便会回落,并延续低位运行。由于需求依然平稳,消费品的涨价动能依然不足,主要涨价品种蔬菜、猪肉均出现了较为明显的回落。而对于PPI 来说,由于生产资料价格占PPI 的比重约为74%,而资源性价格的上涨趋势没有改变,短期的生产资料价格回落,主要在于前期涨势过猛后的调整,并没有改变上涨方向。从趋势上看,资源品价格回升的方向不变,至少要在抬高的基础上企稳。因此受资源体系价格高位运行的影响,PPI 高位将贯穿2017 年全年。2017 年价格形势将相对复杂:CPI 和PPI 将分别在低位和高位两个极端运行。

严冬寒春终过,修复迎来生机

经济底部运行延续,但边际上的改善可期。投资作为经济的第一增长动力将在基建的托底下带动经济稳中趋升。PPP 也将成为基建新抓手。

对于价格而言将呈现一高一低,基数效应消除后,CPI 低位运行;受资源体系价格高位运行的影响,PPI 高位将贯穿2017 年全年。货币存量多,增量紧,央行政策稳健中性,降准仍有必要。经济基本面向好,人民币管制货币的性质地位未变,加息进程中汇率虽有压力,但不会失控,走稳回升是大格局。结合来看,货币紧平衡和经济“底部徘徊”格局下,债市收益率并不存在大幅抬升的基础。中国经济增速下台阶的基本趋势,是决定利率水准也下台阶的基础。受资金紧张冲击,去年年末债市遭遇大调,引发市场踩踏。而当前债灾平息,资金重回宽裕,而债市高杠杆问题也上一波的调整中被央行通过拉长资金期限的操作缓解了不少,债市杠杆已明显有所下降,扰动因素纷纷消退。利率已反弹至高位,配置价值凸显。债市历经磨难后,严冬寒春终去,趋势上将迎来修复下行。我们预测十年期国债收益率利率走势区间为3%-3.5%,10 年期国开收益率区间为3.4%-4%。品种上可关注中长期限品种,尤其是以国开债为代表的金融债。