海澜之家:业绩增长稳健,今年门店拓展将放缓

公司发布2016年年报,全年实现营业收入、归母净利润170.0亿元、31.2亿元,分别同增7.39%、5.74%;其中Q4单季度收入49.3亿元(9.5%+),净利润7.1亿元(6.7%+)。公司拟每10股派发现金红利4.9元(含税),对应股息率4.7%。

收入上升主要来自面积增加,毛利率下滑由于产品结构调整:分品牌看,海澜之家/爱居兔/海一家收入分别增长9%/67.17%/-8.98%,对应门店面积增长分别为18.36%/98.9%/30.0%,收入增长主要来自于门店面积的扩张,其中海澜之家品牌同店下滑3.47%。毛利率方面,Q4单季度毛利率下滑至36.7%,全年毛利率下降1.3pct至39%,其中海澜之家主品牌毛利率下降1.46%,主要由于产品结构变化,买断产品占比下降4%。三费控制良好,销售/管理/财务费用率分别降0.1pct/0.4pct/0.1pct至8.4%/5.7%/-0.7%,同时所得税下降5300万,两个因素叠加,使得公司归母净利润在毛利率下滑背景下仍取得5.7%的正增长。

存货持续下降,资产减值损失计提增加:公司2016年底存货86.3亿,较15年末同比下降9.5亿元,同时资产减值损失计提同比上升37%至1.88亿,体现出公司更为谨慎的计提标准。

门店扩张速度较快,2017年预计开店速度放缓:截至2016年底,海澜之家/爱居兔/海一家门店数为4237/630/376家,分别净增720/324/209家,大面积加密开店对老店形成一定分流,公司公告预计2017年主品牌净增门店为350家,爱居兔和海一家门店净增400家,略有放缓。2016年海澜之家品牌老店平效3.5万/平米,我们预计2017年开店数量下降,平效或有一定程度的提升。

投资建议:公司2016年开店速度较快,同时产品结构调整影响毛利率,导致净利润增速低于收入增速,我们认为2017年随着开店放缓,外延并购方面也有望落地,长期来看业绩增长得到保障。考虑到终端消费较为疲软,我们下调2017-2019年EPS预计为0.77元/0.85元/0.93元(原2017-2018年为0.91元/0.94元),维持评级为“买入-A”,目标价13.79元,对应2017年底18倍PE。

风险提示:1)终端消费疲软;2)新店表现不佳;3)存货处理低于预期