华东医药:业绩增长稳健,中长期受益于医保目录调整

公司2016年全年实现营业收入253.80亿元,同比增长16.81%,收入端增速稳定。分季度来看,2016年Q1-Q4营业收入同比增长率分别为18.3%、17.5%、15.7%、16.0%,基本保持同一水平。从公司的重点核心品种来看,百令胶囊销售收入2015-2016年从超17亿元增长到超20亿元,同比增速约为20%,卡博平的销售收入2015-2016年从超12亿元增长到达15亿元,同比增速达25%以上,核心产品保持快速增长的态势。

我们认为公司未来收入端拥有持续增长的动力,主要原因是:1)公司江东年产1200吨发酵冬虫夏草菌粉项目(一期)已于2016年7月投产,解决百令胶囊的产能瓶颈问题;2)商业方面,公司把27个大区进一步拆分为96个大区,拓展地县级医院的终端市场;3)公司2016年取得甲磺酸伊马替尼片、利奈唑胺片等13个临床批件,获得百令颗粒剂、吲哚布芬片、地西他滨原料及制剂4个生产批件,另有奥美拉唑、他克莫司等优质产品储备;4)公司拟投资22.5亿元建设江东项目二期,用于生产阿卡波糖原料药及制剂、多肽类糖尿病药物、超级抗生素、中药提取和制剂产品、出口制剂产品等,布局未来报批成功的新产品生产的同时满足公司中长期发展需要,预计2021年项目投产后可实现年均销售额约40亿元、年均利润总额4.45亿元。

公司2016年实现归母净利润14.47亿元,同比增长31.88%。分季度来看,公司2016年Q1-Q4归母净利润同比增速分别为26.4%、20.3%、42.7%、48.3%,下半年归母净利润同比增速较高的主要原因是:1)2015年下半年公司归母净利润水平较低,基数较低;2)第三、第四季度管理费用率同比下降近1个百分点,第四季度销售费用率同比下降1.35个百分点;3)公司2016年定增募集资金近35亿元,用于补充流动资金,偿还部分贷款后显著降低公司财务费用,公司2016年财务费用率同比下降0.58个百分点,带动公司净利润率水平提高。

2月23日,人社部发布新版医保目录,此次调整中与公司相关的内容包括:1)阿卡波糖由医保乙类升为甲类,医保支付比例上升,有望带动销量增长;2)达托霉素、吲哚布芬、磺达肝癸钠新进医保目录,其中达托霉素2015年获得生产批文并开展学术推广,吲哚布芬2016年获得生产批文,磺达肝癸钠正在申报生产,未来在医保支付标准的大背景下,优质的国产药品有望受益,占据更多的市场份额。

公司2016年实现EPS为2.98元,预计17年实现EPS为3.59,以3月8日收盘价81.91元计算,静态、动态PE分别为27.52倍、22.83倍。公司约70%的利润主要来源于医药制造业,按照申万三级行业分类,同类型可比上市公司中,医药商业公司16、17年市盈率中位值分别为38.27、28.99倍,化学制剂公司16、17年市盈率中位值分别为38.99、32.68倍,公司市盈率低于行业平均水平。我们认为:1)公司重点产品保持快速增长,产品储备丰富,有利于维持收入端稳定增长;2)新版医保目录调整后,卡博平、百令胶囊的销量有望进一步放量,新进医保目录的达托霉素、吲哚布芬、磺达肝癸钠随着新标推进有望放量;3)公司江东项目一期的投产有效解决百令胶囊的产能问题,后续江东项目二期为新产品的生产做足准备,有利于公司中长期发展,我们认为公司2017年收入端、利润端均可保持稳定增长的态势,调升“增持”评级。