中国银行业:存准率定向调整在意料之中;上调2018年预测

受存准率可能定向调整的传闻影响,A股小型银行股价周一大涨。我们认为这条消息在意料之中,因为央行会根据农村和小型企业贷款增长对符合定向降准要求的银行进行年度调整。鉴于2016年小型企业贷款增速极慢,我们预测仅有一小部分银行会加入到享受定向降准的队伍。此外,部分银行可能未达到降准要求,从而失去享受定向降准优惠的资格。总体而言,这条政策对宏观流动性和大部分银行财务表现的影响有限。受传闻驱动,银行股价可能在短期内冲高,但之后将出现回落。中期而言,因为净息差回升和资产质量改善,我们维持对中国银行业(A&H股)的乐观看法。鉴于信贷成本下降和净息差预期略有上升,我们上调2018年板块净利润预测。我们也相应上调了目标估值。我们推荐估值低廉以及过去三个月表现落后的个股,包括中信银行和光大银行。

要点

存准率定向调整影响不大。鉴于2016年小型企业贷款增速极低,我们认为2017年大部分农村商业行和部分城市商业将获准继续享受定向降准(比正常存准率低1%),主要商业银行(包括四大行和股份制银行)仍无法享受定向降准,仅有一小部分银行将新增到定向降准优惠的队伍中。部分银行可能未达要求,因此其存准率可能有所上调。总体而言,我们认为定向降准不会对宏观流动性或大部分银行的财务表现产生显著净影响。银行股价短期冲高后可能会出现调整。

上调2018年预测。由于净息差上升以及资产质量改善,我们将2018年总体利润预测上调8.5%。我们预测2018年净息差将由2017年的2%上升至2.01%。净息差上升和资产总量增长将推动营收增长。同时,不含拨备的总费用将维持平稳上升。我们预测2018年拨备前经营利润增长将由2017年的5.5%回升至11.8%。

下调不良贷款率预期。由于2017和18年企业盈利能力可能好转,我们进一步下调了新不良贷款形成率预期。我们认为中国的债转股项目和不良资产的加速转移也将推进不良贷款处置,因此我们相应下调了不良贷款率和信贷成本预测。

中期前景乐观。中期而言我们维持对银行板块的乐观看法,我们同时预测由于银行间融资成本上升以及资产重定价缓慢,17年上半年净息差将继续较16年下半年下降。此外,我们认为2017年资产总量增长将有所放缓。因此,总体而言我们不认为近期内银行股净利润增长会出现大幅回升。

估值将有所回升。我们认为,得益于2018年净息差触底、峰值不良贷款水平下降和信贷成本降低的预期,银行股估值将进一步回升。基于2月20日收盘价,H股银行板块当前股价相当于0.76倍2017年预期市净率。由于2018年预测上调,我们将目标市净率上调至0.75-0.98倍;由于中国银行业避险情绪下降,我们下调了折让率。基于2017年预期每股账面值的公允价值应为0.84倍;当前估值存在10.5%的上升空间。

股票推荐。在H股和A股市场,相较小型银行而言我们更看好大型银行和股份制银行。我们预测小型银行的资产增长将显著放缓,其银行间业务将受到监管的打压,假如按市场价格计算,其投资资产价值也将出现缩水。随着股价的上升,我们建议投资者关注估值低廉及有基本面改善预期的银行股,包括中信银行(998HK/601998CH)和光大银行(CEB,6818HK/601818CH)。尽管我们总体不看好城市和农村商业银行,但我们仍将重庆农商行(CRCB,3618HK)的评级上调为买入,主要是考虑到类似银行H股和A股之间巨大的估值差。此外,重庆农商行的银行间业务比重也低于其他城市商业银行,说明其资产层面的监管风险较低,债务层面的流动性风险也较低。