森马服饰2016年业绩快报点评:产品运营方式转变导致收入下滑,17年依旧有望保持双位数增长

一、事件

森马服饰发布2016年业绩快报,公司2016年收入107亿,同比增长13.21%;16年净利润14.03亿,同比增长4.51%。单纯Q4来看,公司收入同比增长8.9%;净利润同比下滑-22.9%。

二、我们的观点

1、四季度业绩下滑主要来自于产品运营方式的变化以及理财收入的下降我们认为公司的收入增速下滑与森马品牌调整运营方式有关。

由于线下消费者对产品时尚度的需求越来越高,公司开始推进由期货向现货制改变,通过快反供应链为消费者提供小批量、多品类的产品。公司目前要求30%的森马品牌产品通过现货补货的方式上架,到春夏订货会该比例会上升至50%。

由期货制向现货制转变,会导致公司由加盟商提前几个月取货而获得的收入率先下降,而随后货品真正销售时由补货带来的收入增加则尚未到来。因此,我们认为森马品牌在16年Q4收入端增速的下降(前三季度15.5%至8.9%),更多地是受到公司产品运营方式的影响。

净利润下滑明显同时由于理财收入的下滑。公司Q4收入增长8.9%,净利润下滑接近23%,我们认为主要是由于公司理财收入的下降(15年利息收入1.5亿,16年预计下滑较大)。

2、17年我们预计公司收入有望稳定增长我们预计森马线下在17年收入端有4%左右的下滑。由于森马品牌在2017年的调整,我们预计公司17年平效有5%的下滑;在门店面积方面,由于公司在购物中心渠道的拓展计划,我们认为森马品牌整体面积会略有上升。因此,我们预计森马线下销售会有4%左右的下滑。我们认为森马品牌未来能否重新获得增长,取决于公司在购物中心渠道对森马品牌的开拓情况,以及现货产品的销售情况而定。(以下森马及巴拉的线下收入数据,我们均假设森马及巴拉线上线下收入占比相同)

三、投资建议

公司目前市值266亿,117年预计16.4亿,对应PE约为16.2X。我们认为公司总体估值较低、基本面处于改进过程中,投资时点唯待17Q1期货转现货的进一步消化。

四、风险提示

新模式转型不达预期