建筑行业:走访三一重工工厂加强了我们对挖掘机的乐观看法;强力买入

走访三一重工挖掘机工厂加强了我们的乐观看法。

上周,我们走访了三一重工在昆山的挖掘机工厂。公司表示春节后的需求强于公司预期。

1.销量:根据当前的经销商订单记录,公司预计2017年一季度挖掘机发货量同比增速将在100%以上(1月份为72%)。这意味着2/3月份的发货将十分强劲,销量将同比增长285%/60%(今年2月份工作日较多因此同比增速尤其强劲)。这消除了投资者对春节后需求的担忧,因为3月份是挖掘机年度销量的风向标,平均来看,过去5年,3月份销量占全年销量的20%。

2.库存:三一重工当前库存处于低位,约为1个月销量,而行业一般库存水平为2个月以确保及时发货。三一重工的新机库存约为2,200台(含经销商库存),而二手机库存约为1,000台(1年以前为2,000台)。

3.销售均价:三一重工尚未上调出厂价,因为公司计划1)扩大市场份额,2)与经销商进行利润分成而不是挤压其利润。

4.生产:三一工厂目前正在基于现有员工人数全力开工且正在招聘更多工人。

其迅速达产的瓶颈并不在于人,而是进口部件的有限供应(国外供应商在适应订单变化方面并不灵活)。

对供应商/经销商的调研表明增长强劲。

我们还调研了主要的液压部件供应商恒立液压(601100.SS,未覆盖;在国内挖掘机油缸市场中占据50%的份额)以进行交叉验证。二者数据似乎一致–1月份恒立的挖掘机油缸订单增长了一倍(挖掘机生产的领先指标)且5月份之前的产品预订已满。此外,上海最大的二手设备经销商目前库存紧张–以当前的销售速度计算并假设不进行库存回补,其库存将在1个月内售罄。总体而言,我们对挖掘机销售持乐观看法,三一重工仍位于我们的强力买入名单,12个月目标价格为人民币9.1元(仍基于2018年预期EV/GCIvs.CROCI/WACC,行业现金回报倍数为1.07倍)。主要风险包括:基建/房地产投资增速低于预期;市场份额增长慢于预期;成本控制弱于预期。