晨鸣纸业:业绩符合预期,造纸板块发力

公司发布年报,2016年实现营收229.07亿元,同比增长13.17%;净利润20.64亿元,同比增长102.11%。普通股股东拟10派6,优先股10派3.08。我们将目标价格上调至17.30元,维持买入评级。

支撑评级的要点

造纸销量回暖,融资租赁继续控量。公司2016年造纸收入195.37亿元,同比增长8.10%,其中双胶纸增长11.34%,铜版纸增长1.43%,白卡纸因新产线4季度投产增长47.02%。公司2016年造纸销量452万吨,同比增长8.9%,产量436万吨,产销缺口反映库存下降,今年纸价有望继续稳中有升。公司融资租赁收入23.40亿元,同比增长115.69%,融资租赁余额(融资租赁款+应收一年期融资租赁款)接近200亿元,相对于中报250亿元有所下降,规模仍然有所控制,该块业务已日趋成熟,未来有望保持稳健增长。

行业回暖促进毛利率提升,三费控制导致净利率增加。公司2016年综合毛利率31.08%,较去年增加4.02个百分点,除新闻纸外所有纸种的毛利率均有所提升,我们认为这与纸价企稳回升、纸浆价格前十月份均维持低位、公司产量增加有关。此外,公司三费控制良好,销售、管理费用率分别降低0.79、0.55个百分点,伴随融资渠道拓宽,公司财务费用率下降0.31个百分点。公司2016年净利率为9.01%,较去年增加3.96个百分点。

造纸板块有望量价齐升,带来业绩弹性。环保加严导致2016年造纸行业产能紧张,目前行业各纸种库存均处于低位,依靠渠道和下游客户的补库存需求以及产业链合意库存的提升,我们认为纸价上涨有望超预期。公司2016年融资租赁子公司净利润9.19亿元,政府补助4.82亿元,以此推算造纸利润约6.6亿元,对应吨纸利润为146元,仍有翻倍的上升空间弹性较大。当前铜版纸较去年同期涨价20%+,双胶纸价格上涨10%+,白卡涨价30%+,伴随120万白卡纸新产能全年体现,公司造纸板块今年有望量价齐升,业绩进一步释放。

评级面临的主要风险

纸价上涨不达预期。

估值

我们预计公司2017-2018年每股收益分别为1.35、1.58、1.83元/股。我们预计公司2017年融资租赁净利润11亿元,给予10倍市盈率对应市值110亿元;预计造纸业务净利润+补贴共15亿元,鉴于纸价处于上升通道,给予15倍市盈率对应市值225亿元,合计市值335亿元,对应目标价由12.20元上调至17.30元,对应2017年市盈率12.8倍,维持买入评级。