债市日评:涨势能否持续?

最近三个交易日债市暴涨,以2月20日的收盘来看,目前国债期货和10年期国债基本回到1月24日(MLF利率上调日)的水平,10年期国开回到2月3日水平,近期国债表现明显强于国开债。

对于近期债市的回暖,我们认为原因有两方面:一是货币政策预期的变化,逐渐修复此前的过度悲观;1月24日MLF利率上调,2月3日公开市场操作利率也迅速上调,10年期国债收益率上行超过20BP,已经反映了政策利率不止一次的上调。而上周公开市场逆回购重启乃至净投放,MLF加量且利率持平,货币政策呈暂稳态势。同时,四季度货币政策报告相对明确了房价是此次政策转向的原因,而目前房价涨势已经基本控制住,因此政策预期需要修正。

二是配置力量强劲。经过四个月的调整,债券的绝对水平已经大幅上行。不管是对比贷款还是非标,都具备很好的配置价值。而一季度配置力量强劲,现在也不断的观察到利率债一级市场需求旺盛,国债走势强于金融债。

展望后期,基本面将接力带动债市继续下行。从国内和国外的经验来看,当偏紧的货币政策力度保持住不动,而融资需求下滑时债市仍存在机会:1、中国的例子是2009年11月份—2010年7月份:中国的货币政策进行紧缩调整,分别出现了1年期中央银行票据发行利率上调(从1.75%上调到了2.10%,分别发生在2010年1月份和2010年6月份)、法定存款准备金率上调(发生在2010年1、2、5月份),属于典型的货币政策收缩、货币条件曲线收紧。但是与此同时,中国的融资需求曲线以更为明显的方式进行了收缩,M2广义货币量增速从30%的高位降低到了17%,“CPI+工业增加值”所表达的近似名义增长速度从20%附近降低到了17%附近,而长期国债利率在货币条件收缩、融资需求收缩更快的背景下,从3.70%降低到了3.20%。

2、美国的例子是2016年上半年:2015年12月份,美联储首次加息,宣告了美国进入加息周期,但是在其货币条件收缩的过程中,由于加息频次不及预期,CPI和经济增长率(GDP)出现了下行,2016年上半年美债利率回落,从2.3%最低下探到1.3%附近。