策略周报:监管剑锋所指,市场以变应对

平安观点:

监管政策如预期中落地,我们认为对于市场短期来说定增新规并无实质性影响,但其对于A股市场长期发展的影响较大,对于规范上市公司的融资行为具有显著的效应。2017年IPO加码,再融资缩量几成定局,虽然总量融资的变化不会太大,但结构性的巨大变化意味着市场的资金流向和产品流向会发生较大变化。

从监管政策变化的脉络来看,2016年7月底,证监会已表示不鼓励上市公司用于补充流动性和偿还银行贷款,8月份以来,发审委已无再批复仅仅以补充流动性资金为目的的增发。随后上周末定增新规落地,如监管之前的表态,要限制上市公司频繁融资和过度融资,18个月和20%两条线的影响最为显著,其次定价机制的改变也使得通过定价增发获得的一二级市场的套利空间大大收窄。

第一,18个月的发行间隔周期是从前次募集资金到位日到本次董事会决议会,考虑到实际流程的影响,实际的周期时间应该更长,影响范围较大。近两年的IPO家数有450家,而参与现金定增的上市公司也已达1033家。第二,20%的限制下,融资规模监管加强,资产炒作泡沫将得到有效抑制。2016年参与再融资的上市公司共计621家,涉及现金融资的上市公司为565家,现金融资规模达1.15万亿;其中171家上市公司的现金增发部分占总股本的20%以上,占整体增发家数的27.54%,约占现金增发总规模的47%。

第三,新规下定增市场的整体发行折价率将有所下行。定价基准日只能选发行期首日之后,市场化定价机制的约束作用有所加强,定增底价相较于现价的折价空间受到压缩。2016年的现金定增项目的平均发行折价率为18.73%,只有87家是将定价发行期首日定为定价基准日,其平均折价率为8.39%;其余方式占现金定增家数的84.60%。

一级市场的收益率将呈现缓慢下行,不单单是再融资收紧的影响,IPO的全面提速也相应降低了新股回报率。2016年IPO规模1496.09亿元,共计227家;而2017年至今上市的IPO家数已达到80家。2016年的新股上市后10日的平均涨跌幅为140.05%,而当前2017年发行的新股仅有119.92%。

市场必然需要积极应对监管的变化,当前增发市场仍然较为火爆,资金对于增发项目的需求非常大,而伴随着2017年现金增发规模的收紧及收益率的下降,流动性将从一级市场缓慢流出,但是资金是否进入二级市场仍然有待观察。我们预计市场风格上偏主板和低估值的状态仍将持续,仍然看好有政策支持的供给侧、一带一路、国企改革等重点板块。

风险提示:宏观经济下行超预期;市场监管政策行为超预期。