隆基股份:优秀就是当超预期成为习惯

经营分析

出货量和毛利率超预期只是表象,单晶的高性价比+高壁垒带来的短期供应紧张和长期份额提升,才是业绩持续超预期和公司可持续成长的核心动力:

根据公告测算,公司Q4单季净利润3~5亿元,环比Q3增长27%~111%,我们预计公司Q4组件出货量的环比大幅提升和产品价格企稳反弹后的毛利率进一步上升,是Q4业绩环比高增长并超预期的直接原因。

我们一直以来强调看好公司的两大核心逻辑:1.单晶相对多晶性价比优势的维持甚至进一步扩大所驱动的单晶应用比例提升;2.单晶硅棒/硅片环节的高壁垒所确保的龙头企业市占率提升和穿越周期的稳定盈利能力(由众多技术工艺点叠加的低成本生产能力壁垒,以及远超行业平均水平的毛利率)。近期公司在云南5GW硅棒项目上成功引入上下游龙头合资就是对以上逻辑的强有力验证。(详见1月4日点评)

展望2017年,上半年领跑者+抢装维持热度,下半年分布式+出口接力增长:我们预计今年上半年国内市场重演2016年上半年的抢装是大概率事件,尤其是领跑者项目从去年的1GW扩容到今年的5.5GW,将有力支撑单晶市场的景气度;而下半年随着分布式项目逐渐进入安装高峰(由于补贴不下调,上半年抢高价组件安装动力不足)以及公司单晶组件出口的提速,将有效弥补下半年行业景气的走弱,实现接力增长。

超预期的业绩兑现是最好的逻辑验证,公司作为“周期成长股”的成长属性将加速获得市场认可:光伏制造业属于比较典型的“周期成长行业”,但近两年随着行业体量的增大、部分终端市场的政策退坡、行业集中度的提升,其周期属性和成长属性均有所削弱;然而,未来3~5年内单晶比例和龙头企业市占率的持续提升,将能够确保公司的业绩实现可持续增长,其成长属性将逐步获得市场认可,并获得与之匹配的估值。盈利调整与投资建议

我们上调公司2016~2018E年净利润预测至15.3,20.4,25.8亿元,对应EPS分别为0.76,1.02,1.29元,其中2016/17E年净利润预测分别较前次预测值上调13%和10%,目前股价对应14/11倍2017/18PE。

我们认为,随着持续的超预期业绩兑现,公司作为“周期成长股”中的偏成长类属性将逐步被市场认可,估值也将得到相应体现,维持“买入”评级和20元目标价,对应20倍2017PE。