利尔化学:乘洗牌之东风,打造全球草铵膦巨头

投资要点

中国工程物理研究院下唯一化工上市公司:公司现以发展氯代吡啶类、有机磷类、磺酰脲类、取代脲类高效、低毒、低残留的安全农药为主,产品包括除草剂、杀菌剂、杀虫剂三大系列的农药原药和制剂。公司本部位于四川省绵阳市,目前拥有四川绵阳、江苏南通、四川广安三个生产基地。已形成中间体、原药、制剂三头并举的完整产业链,氯代吡啶和草铵膦原药国内规模最大,全球第二,光气及光气化产品搬迁技改扩充产能,农药制剂渐入佳境。

草铵膦量价齐升,17年业绩有望爆发:1)需求端:灭生性除草剂进入洗牌期,百草枯水剂16年7月1日起全国禁用,草铵膦作为替代品其需求在17年将进入爆发期,有望翻番;2)供给端:草铵膦产品生产技术难度高,国内拥有较好工艺的厂商只有数家,环保趋严供给严重缩减,未来1年看不到大幅提升;3)价格:由于供需缺口扩大,市场报价从16年11月份的12万元/吨上涨至目前的17.5万元/吨,未来1年供不应求局面难以改善,价格将维持高位;4)公司逆势增加产能,从目前3000吨扩产至5000吨,量价齐升将成为17年业绩最大增长点。

快达农化搬迁进入尾声,迎来业绩收获期:2012年启动江苏快达光气及光气化产品搬迁至如东沿海经济开发区项目,搬迁带来的折旧、利息支出和运行费用严重影响了快达农化近年来的盈利水平。目前快达农化搬迁逐步进入尾声,收入、盈利能力重回上升轨道,我们判断17年将迎来业绩收获期。

新的领导班子上任,未来发展值得期待:公司于2014年2月份做了核心骨干员工中长期激励基金计划,第一个考核周期为2014~2018年度。16年7月公司董事会换届,新的领导班子在业界拥有良好口碑,均未参加过激励基金计划,公司未来发展值得期待。

账上现金丰富,存在外延式收购的可能:公司资产负债率只有23.65%,账上现金1.7亿,未来存在外延式收购农药资产的可能。

盈利预测:我们假设2017年草铵膦均价为16.5万元/吨,产量为5000吨,2018年草铵膦均价为15万元/吨,产量9000吨,且成本较17年降低1万元/吨,并假设其他农药产品有0.5-1万元/吨不等的涨价幅度。据此测算公司2016-2018年归属母公司股东净利润分别为2.02、4.68、6.83亿元,同比增速分别为46.2%、131.0%、46.1%,对应EPS分别为0.39、0.89、1.30元,目前股价对应PE分别为34.8、15.1、10.3倍。

投资建议:我们认为公司不是单纯周期股,兼具成长性,具体逻辑如下:

1)业绩增长:公司业绩未来3年都将保持快速增长,短期(16-17年)看草铵膦涨价,中期(17-18年)看草铵膦量价齐升+江苏快达步入业绩收获期,长期(18-19年)看草铵膦产能达到1.5万吨带来的规模提升和成本下降;

2)管理层变更:管理层于16年进行了新老更替,新的领导班子业界口碑优秀,年富力强,且均未参加过激励基金计划,有动力做好业绩,公司未来发展值得期待;

3)资本运作:公司打造中间体、原药、制剂三头并举的完整的农药产业链,账上货币资金1.7亿,未来存在外延式收购的可能。

4)国企改革:公司为中国工程物理研究院旗下唯一上市公司,有国企改革预期。

公司目前股价对应的估值相当便宜,我们认为公司股价存在至少50%上涨空间,首次覆盖,给予“强烈推荐”投资评级。

风险提示:草铵膦价格上涨不及预期,公司产能扩充不及预期等风险。