润达医疗:补全华北拼图,全国性集成业务平台隐现

事件:公司发布公告拟以3.13亿元受让北京东南悦达60%股权,同时标的方承诺2016-2018年扣非后净利润分别不低于2800万元、5375万元和6718万元。

补全华北拼图,全国性集成业务平台隐现。北京东南悦达主要为客户提供雅培、积水、伯乐等品牌IVD产品,经过十多年的发展已成为华北地区最具市场竞争力的IVD流通与服务企业。此次交易整体估值5.22亿,对应2017年业绩承诺估值不到10倍,估值适中。考虑到北京东南悦达2015年收入达4.3亿,而公司华北地区收入仅2640万元,我们认为此次收购战略意义重大,北京东南悦达可有效补全公司华北地区拼图。公司目前已经在华东、华北和东北完成战略布局,我们认为公司未来有望向华南、华中和西南等地区进军,构建全国集成业务平台。

整体综合服务业务模式顺应行业发展趋势,公司未来发展空间巨大。在当前三医联动的医改政策环境下,驱动检验科控费整体综合服务业务(即整包模式,也称集约化服务模式)发展,驱动力主要体现在:1)取消药品加成和降低检查费用促使医院有通过集中采购控制成本诉求;2)两票制和反腐,均促使压缩流通环节,进行阳光集中采购;3)整包业务需要强有力的资金支持,国内多家公司获得上市融资,迪安诊断、美康生物和塞力斯等均利用资本强势推广整包业务。目前公司业务对应的中游流通环节市场空间在900-1000亿元,格局极其分散,作为国内龙头,市场份额占比不到3%。考虑到大行业、小公司,公司有望利用先发优势和资本优势整合产业,我们认为公司发展空间巨大。

公司业务平台属性显著,横纵向可拓展性极强。作为国内跨区域IVD综合服务商,公司平台属性突出,我们认为公司业务可拓展性极强:公司第一阶段通过管理输出异地扩张,类GPO模式下,发挥规模优势并提高向上游议价能力;第二阶段向上布局特色产品,嫁接公司终端实现快速上量,目前公司已布局自产生化、糖化血红蛋白、化学发光、POCT、分子诊断、自免及过敏原检测等产品;第三阶段可托医疗终端向下发展服务业务,如子公司昆涞生物开展第三方质控服务,与金域检验设立合资公司开展第三方检验服务,在东北参与设立区域精准检测中心,同时公司两支并购基金或也在为公司外延扩张积极储备标的。

盈利预测与投资建议。考虑到并表影响,我们上调盈利预测,预计2016-2018年EPS分别为0.43元、0.72元、0.95元,对应当前股价的PE分别为71倍、42倍、32倍。在国家新医改大背景下,公司集成业务模式顺应国家医改趋势和医院诉求,是目前医改环境下明确受益标的,发展空间巨大,我们坚定看好公司长期发展。同时考虑到大股东大比例增持及员工持股彰显对公司未来发展信心,我们维持“买入”评级。