尿素行业:供需缺口将不断扩大,景气周期有望超预期

核心观点:尿素行业将于17年春耕旺季呈现出供不应求的态势,预计供需缺口为200万吨以上,叠加淡储推迟的背景,供需缺口将不断扩大;由于后续不断有新的需求衔接,我们认为周期行情持续时间有望超预期延续至17年年中。长周期看,水煤浆工艺尿素在全世界都具有较强竞争力,在煤价有望回落,北美天然气价格持续上行及人民币贬值预期的共同作用下,我们测算后认为,未来我国先进工艺的煤头尿素的制造成本,乃至完全成本都有很大机会低于北美气头尿素。

价差缩窄,开工率低迷将维持:尿素价格16年跌至不足1200元/吨的低位,同时伴随着原材料煤价、气价以及运费成本的上升,价差缩小到极限,甚至采用先进工艺的大厂都难以盈利。虽然从9月初开始,尿素价格筑底反弹,但开工率反而继续走低,目前仅为50%左右。一方面,由于大部分厂家仍不盈利,厂家复产意愿不强;另一方面,中间商担心煤价下跌风险导致尿素价格回落,淡储备货意愿较低,我们认为开工率低迷的状况将维持。

春耕迎来需求高峰,中间商库存低位:春耕旺季尿素需求量将达到全年农用尿素需求的约60%(2500万吨),从冬小麦返青追肥开始,后续不断有新的需求衔接。全年而言,农业用尿素需求和出口预计会小幅承压,但在出口关税或将取消,以及工业用尿素需求快速增长的带动下,我们认为17年全年尿素需求将维持稳定。库存方面,经草根调研,中间商库存目前仅为15年同期的一半不到,社会库存较为紧张,并且在煤价高位的情况下,目前中间商备货意愿依然不强。

供需缺口将不断扩大,景气周期有望持续至17年年中:经测算,我们认为在考虑库存的情况下,即便能复工的产能(约7500万吨左右)从17年初开始全部复产,明年春耕旺季依然大概率会形成供需缺口,届时尿素价格上涨幅度将超过市场预期,有望突破2000元/吨(以当前煤价计算)。我们认为造成这一现象的原因主要在于淡储推迟,表现为11月和12月预计产量同比大幅下滑,导致了起着平抑春耕旺季需求的备货缺失,而在后续不断有需求衔接的背景下,尿素景气周期有望持续到17年年中。我们判断在当前煤价下,17年尿素价格中枢将在1700-1750元附近,实际价格将在此中枢的基础上波动。

投资建议:我们认为17年春耕旺季尿素行业的供需缺口较为明确,看好尿素涨价幅度及持续时间均超市场预期,并优先关注弹性更大的个股,建议关注尿素行业相关标的,弹性顺序为:阳煤化工(600691)、湖北宜化(000422)、华鲁恒升(600426)、鲁西化工(000830),同时建议关注港股标的中国心连心化肥(01866)。

风险提示:下游需求不及预期的风险;农产品价格波动的风险;煤价和天然气价大幅波动的风险。