工商银行三季报点评:负重前行

靓点:净息差环比持平;不足:不良压力还在释放,拨备压力持续

投资要点

利润增速拆分。前三季净利润同比增长0.46%,增速较16H1降低0.34个百分点,主要是各项收入增速均降低,息差负向影响增大,影响净利润增速降低14.3%,平均生息资产规模同比增长6.7%,规模扩张速度小于息差降低速度,非息收入正向贡献净利润增速3.7%,较上半年降低1.1个百分点;拨备增速较上半年降低,贡献部分利润增速。

息差下降影响净利息收入增速。环比分析,净利息收入年初以来首次环比正向增长,主要是受息差收窄幅度减小的影响,测算单季年化净息差与2季度持平,生息资产环比增速较2季度减小(0.4%vs2.8%),贷款环比增长1.8%,债券投资与同业环比降低0.84%与5.43%,债券投资中持有到期环比降低6.3%,同业中则主要是买入返售环比降低23%。

同比分析:前三季净利息收入同比降低7.52%,降幅较16H1扩大0.46%,主要是受息差降低影响,累积息差同比降低30bps,生息资产同比增长6.3%,较上半年增速有所提高,同业资产下降速度减慢,其中存放同业同比增长,买入返售降幅缩窄,贷款增速略低于上半年(8.7%vs8.9%),债券投资增速小于上半年(8.5%vs13%),其中主要是持有到期增速减小(4.3%vs18.4%)。

中收增速稳定。前三季净手续费收入同比增长2.3%,增速较上半年6%的增速有所降低,与基数有关,去年前三季净手续费收入同比增速较快(10%),单季同比来看,3季度净手续费收入同比降低6%,比2季度多降1.8个百分点,净手续费收入占营收的比重则同比提升1.4个百分点至23.5%。

不良生成率环比提高,拨备降低。3季度末不良率1.62%,环比提升7bps,单季年化不良生成率0.9%,环比提升23bps,前期资产质量还在释放。拨备覆盖率136%,环比降低6.9个百分点,拨贷比2.2%,环比降低1bps,拨备水平低于监管红线,未来拨备计提压力较大。

资本充足。3季度末核心一级资本充足率12.58%,一级资本充足率13.13%,分别环比提升4bps,2bps,资本充足率14.18%,环比降低8bps,公司未来发行二级资本公司后有望提升资本充足率。

大股东变化。香港中央结算有限公司增持1.28亿A股,持A股比例增加0.04%至0.14%,国泰君安证券股份有限公司持股比例0.06%,为第十大普通股股东,GICPRIVATELIMITED退出前十大股东。

投资建议:

现价对应16年P/E5.67,P/B0.83。预测2016/17年净利润增速0.7%/0.8%,EPS与BVPS分别为0.78/0.79与5.36/6.15。工行还在释放前期的资产质量压力,利润增长压力较大;但其估值便宜,扎实的基本面并未改变,股息率高,仍是追求绝对收益的优质选择。