三友化工:“粘胶纯碱”双料龙头,”两碱一化”成本优势

投资逻辑

循环经济龙头,规模优势显著:公司是全国纯碱和粘胶短纤行业的双料龙头。公司遵循“两碱一化”布局,可年产纯碱340万吨、粘胶50万吨、烧碱50万吨、PVC40万吨,有机硅20万吨。“十三五”期间公司将延续“横向扩规模”、“纵向延产业链”“跨行业发展”三条主线,预计到2020年实现“资产+收入”皆达500亿元,跃居为国内最大的化工、化纤企业集团。

粘胶--强势上行周期,盈利改善关键:粘胶是公司的主要收入来源(45%左右),继2015年供给驱动行业重生后,2016年粘胶维持高景气度,我们认为粘胶价格今年三季度、四季度初将维持高位,价格上行力度关注环保督察力度及国内外需求情况。长期来看粘胶未来2年新增产能增速3%左右远低于下游需求增速;

纯碱--房地产回暖,需求端修复:受益于房地产行业回暖,核心下游玻璃产量回归正增长,玻璃价格大幅上涨,带动纯碱需求,下游涨价接受能力也得到增强。今年上半年山东海化停/复产扰动价格后,纯碱价格在基本面驱动下从6月起持续上涨,伴随着价差的持续拉大。下半年基建开工往往环比增加,预计价差将得到稳固;

氯碱及有机硅--行业底部徘徊,未来或有改善:由于过去几年PVC、有机硅行业产能迅速扩张,产品价格持续下跌,公司这两块业务基本处于盈亏平衡状况,近几年受益于产能淘汰,开工率逐渐上行,我们认为行业已到底部区间,未来随着下游需求的好转,景气度有望逐渐改善。

投资建议

我们认为粘胶进入强景气周期,纯碱高景气度具有可持续性,氯碱及有机硅在底部徘徊,未来有望逐步改善。预计2016、2017、2018年公司EPS为0.44元、0.60元、0.69元,PE为19倍、14倍、12倍。首次覆盖,给予“增持”评级。

风险

粘胶价格大幅下滑房地产开工面积大幅下滑