固收点评:地产超预期调控,债券收益率下行空间再度打开

观点:国庆期间,众多一二线城市密集出台房地产调控政策,调控力度历史罕见。我们认为,房地产做为目前信贷的主要支撑和经济的重要支柱,此次严密调控可能使得银行信贷缩水、表内资产配置压力加大,叠加经济下行预期增强,我们预计债券收益率下行空间将再度打开,利率与高等级信用债有望受到追捧。

预计十年期国债收益率4季度将下行至2.5%左右,2017年下行至2.0-2.3%区间。

点评

1、政策调控彰显决心,预计地产潮回落国庆各地密集出台楼市调控政策,调控决心不可小觑。国庆期间,深圳、北京、南京、苏州等重点城市陆续出台地产调控政策,主要政策方向为:对本地外来资金大幅调高购房门槛(调高首付比,调高社保纳税期限)、对二套房大幅调高首付比、加大土地供应计划等。从政策目标来看,主要打击炒房等投机资金,对刚需购房限制不大;与历次房市调控相比,本次针对一二线城市的调控力度空前。

预计限购政策将扭转房价上涨预期,引发需求跳水,信贷收缩。我们认为,此次限购的最大影响,是对房价上涨预期的扭转。即使对于刚需购房者来说,其购房紧迫性有望缓解并可能采取观望态度,楼市需求预计将明显收缩。同时,房地产融资也将伴随政策发力愈发艰难。预计居民中长期贷款、房地产的销售、投资数据都将在接下来两个季度出现跳水。

2、债券收益率下行空间打开,曲线有望变平。

预计信贷萎缩,银行资产荒升级。7、8月份的金融数据中,我们已观察到信贷结构的失衡:商业银行对实体经济的信心处在低点,对产业融资的信贷增量较少,惜贷情绪严重;而房贷一枝独秀,占新增信贷绝大多数。本次密集调控有可能导致居民中长期贷款大幅下降。而房地产陷入低迷将拖累实体,银行惜贷情绪恐怕难有改变,我们判断四季度融资数据将有显著下滑。

配置需求叠加经济下行压力,有望推动债券收益率下行。参考8月居民中长期贷款规模,新增贷款约5289亿元,占当月新增贷款一半以上。如果出现房贷需求大幅下滑,商业银行表内规模将面临收缩压力,这部分资产缺口将直接形成巨大的配置需求,有望推动利率债和高等级信用债收益率下行。同时,房地产作为当前经济的支撑之一,销售和投资放缓将使经济基本面承压。因此,我们预计十年期国债4季度将下行至2.5%左右,2017年下行至2.0-2.3%区间。

3、预计金融去杠杆不会阻止收益率曲线变平。市场可能会担心,金融去杠杆的压力是否会限制此次长端收益率下行空间,阻止曲线变平。我们认为影响较小。

这次的房贷缩水导致的是表内资产配置压力,和此前的表外理财配置需求有本质区别。表内资产对应的负债主要是同业存款和个人储蓄存款,其资金成本低于OMO操作利率,因此受到金融去杠杆的压力较小。相比之前的表外理财资产配置压力,理财成本较高,央行在公开市场延长融出资金期限将直接加大理财资金加杠杆难度,导致债市去杠杆,限制收益率下行空间。我们认为,资产荒正在从表外演变为表内,对金融去杠杆的敏感度降低,收益率曲线变平的阻力减小。

4、风险提示:海外货币宽松手紧,可能影响国内收益率下行空间。