森马服饰:业绩持续靓丽,小快反模式值得期待

业绩继续保持高增长,龙头地位进一步巩固。公司2016年上半年实现营收38.79亿元,同比增长15.1%,实现归母净利润5.13亿元,同比增长21.3%。其中二季度实现营收19.56亿元,同比增长14.2%,实现净利润2.68亿元,同比增长18.47%。公司预计1-9月净利润同比变动幅度为0~30%。上半年毛利率提升0.9PCT至38.2%,期间费用率提高2.3PCT,其中销售费用率、财务费用率分别上升0.8PCT、1.6PCT。在终端消费不振和行业竞争日益激烈的背景下,公司逆势而上,继续保持高速发展,行业龙头地位得以进一步巩固。

童装板块业绩亮眼,行业扩张前景巨大。巴拉巴拉上半年营收增长26.2%,增速较去年同期提升4.7PCT,森马品牌维持稳健增长,上半年营收同比增长7.4%,巴拉巴拉在品牌知名度、市场占有率、渠道规模等方面均处于行业领先地位,考虑到全面二孩政策影响的逐步释放和消费升级,中高端童装市场将加速发展,巴拉的零售额在未来5年有望做到250亿,有三倍以上的增长空间。

门店面积继续增长,电商收入接近翻倍。上半年森马和巴拉巴拉继续保持近5%和8%左右的门店面积增长,在终端零售疲软的环境中,此举充分体现了公司对未来发展的信心。公司上半年成功开拓电商新渠道,线上业务占比快速提升, 销售收入增长达90%,线上线下相结合的全渠道布局基本形成。此外,公司拟以3.4亿元投资建设电子商务产业园,项目建成后电商运营效率将进一步提高。

增加授信额度支持加盟商,分担库存风险推进直营化。在服装消费不景气的情况下,公司加大了对加盟商的授信支持,给予了更长的回款期限,同时收回加盟商的过季存货进行线上直销,公司存货由年初15.95 亿增加至20.5 亿。公司一方面帮助加盟商分担库存风险,另一方面也为自身直营化改造准备了库存。

部分产品转型小快反模式,柔性供应链探索迈出第一步。互联网影响下的服装行业个性化需求凸显,对供应链提出了“小快反”的柔性化要求。公司今年冬季、明年春季开始会有30%的产品由订货模式转为快反制。我们认为,柔性供应链作为服装行业未来的必然趋势,公司对此进行的积极探索将有助于提高公司的盈利能力和运营水平,继续巩固公司在行业中的龙头地位。

盈利预测与投资建议:预计2016-2018年EPS分别为0.58元、0.74元、0.91元,考虑公司的行业龙头地位以及未来柔性供应链带来的效率提升空间,给予公司2016年25倍PE,对应目标14.5价元,维持“买入”评级。

风险提示:终端消费持续疲软的风险;柔性供应链转型不及预期的风险。