龙元建设:PPP显著提升盈利能力,业绩高增长趋势明确

PPP驱动中期业绩快速增长超预期,三季度预计近一步加速增长。公司公告1-6月累计收入72.47亿元,同减7.15%;归母净利润1.31亿元,同增40.81%;二季度单季收入31.63亿元,同减6.60%,归母净利润0.62亿元,同增11.79%。

利润同比快速增长主要原因是PPP业务进展顺利,上半年产生收入3.4亿元,贡献净利润3100万元,此外汇兑收益贡献3617万元(主要发生在一季度)。

三季度公司将确认奉化阳光海湾度假区项目0.8-1.1亿元投资收益,三季度业绩预计进一步加速大幅增长,同时项目将回笼约7亿元前期投资款,未来用于PPP业务将促加速增长。

毛利率有所下滑,汇兑收益致财务费用显著下降。上半年公司毛利率7.80%,同比下降0.87个pct,主要原因是传统土建施工毛利下降1.16个pct所致。期间费用率2.44%,同比下降0.57个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.02/+0.55/-1.13个pct,财务费用下降明显主要由于本期马来西亚吉林特相对于人民币升值,以马币计价的对母公司的其他应付款债务折算导致汇兑收益增加。资产减值损失较前期多计提2325万元,所得税率较前期下降6.32个pct。

综合致净利率提高0.59个pct,为1.79%。上半年经营活动净现金流为-6.35亿元,较去年同期(-7.25亿元)少流出0.9亿元,收现比为89.77%,较去年同期提高13.17个pct。

PPP订单趋势强劲,开工进展顺利。公司公告去年中标PPP项目77亿元,今年累计中标94亿元,合计171亿元。预计今明两年中标PPP项目分别可达260/350亿元。今年新签PPP订单已超过传统订单,趋势良好。根据半年报披露,截止至6月30日,共有7个PPP项目,总计投资额72亿元已签订施工合同,其中公司自己施工52亿元,其他合作方施工20亿元。上半年PPP项目贡献收入3.4亿元,产生利润3100万元,盈利来源主要包括施工与PPP管理顾问费。我们估计施工收入约2.8亿元,产生净利润1200多万元,净利率4.3%,远超传统房建施工不足2%的净利率;PPP管理顾问费产生收入约5000多万,贡献净利润1800多万,净利率约36%。

PPP项目显著提升盈利能力,业绩高增长趋势明确。根据财报披露上半年公司结算PPP项目毛利率高达21.22%,远超公司传统土建施工7.11%的毛利率;净利率为9.1%(纯施工部分约4%-5%),也远高于传统业务。随着PPP项目逐个进入施工阶段,PPP贡献收入占比将进一步提升(当前仅4.7%),公司盈利能力将得到显著增强,业绩具有极高弹性。PPP订单的大幅增长叠加盈利水平的显著提升,将驱动业绩从今年起加速增长。

投资建议:我们预测公司2016-2018年净利润分别为3.5/5.95/9.68亿元,CAGR=68%,三年EPS分别为0.28/0.47/0.77元,当前股价对应16-18年PE分别为43/26/16倍,给予目标价16.5元(对应17年35倍PE),买入-A评级。

风险提示:宏观经济风险、PPP项目风险等。