三全食品:营收利润加速回暖,定增终止不改鲜食前进步伐

平安观点:

2Q16收入超预期,净利贴近预告下限。2Q16净利增23.8%,主要来自于收入增18.0%、管理费用率下降0.7pct,以及非经常损益增加。

2Q16营收加速增长,主业逐渐改善。2Q16营收增速升至18.0%。分品类看:受益于营销推广力度加大,1H16粽子大增20.5%;包括鲜食在内的面点及其他增长19.9%;汤圆、饺子分别增5.1%、6.7%,其中新品贡献大部分增量。16年将持续产品创新与推广:一是继续推进儿童系列、炫彩小圆子等新品;二是完善牛排、披萨等品类,强化其战略地位;三是在细分市场持续推新。渠道方面,强化经销商管理将是16年工作重点,通过明星产品让经销商赚钱,通过产品组团搭售实现多品类推进发展。预计经销比重将得到提升,叠加行业竞争格局好转,估计公司速冻主业逐渐改善,预计全年营收46.1亿,同比增8.8%。

净利如期增长,全年利润率回升趋势确立。2Q16毛利率37%,同比增0.2pct,应是与高毛利率的粽子及新品占比提升有关。上半年新品推广及市场开发,导致销售费用率增0.5pct;受益于优化内部管理,降低经营成本,管理费用率降0.7pct。往后看考虑到经销占比提升、2H15基数较低等因素,仍维持主业利润率回升判断,预计全年净利1.2亿,净利率3.4%。

公司终止非公开发行,鲜食项目仍将持续推进。公司公告终止非公开发行股票,我们猜测原因在于三全主业利润率低于预期,股价对股东吸引力不足。公司仍将以自有资金建设产能,鲜食项目持续推进。目前三代机已在试点投放,京沪大部分二代机已暂停,估计10月份可更新为三代机。鲜食15年亏损超7千万,主因在于规模小,工厂端成本摊销较大导致毛利为负,我们测算单个工厂鲜食达1.3亿规模即可盈利。鲜食虽短期贡献低,但机器网络扩张推动适合网点数量增长,扩张性好,就像滚雪球。

盈利预测与估值:暂维持盈利预测不变,预计16-18年EPS0.15、0.21、0.30元,同比增244%、41%、40%,最新收盘价对应PE61、43、31倍。考虑到16年主业利润率回升趋势确立;鲜食机升级将推动项目持续发展;半成品扩张顺应食品工业化趋势,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:鲜食进度低于预期与食品安全事件。