对固收市场的一些思考:2016年固收市场的几点变化和未来展望

目前,利率债的期限利差被大幅打压,除了反映了债市对经济的悲观预期,30年国债等超长债被大幅taken更是体现了配置力量的旺盛。

信用利差已经被压缩至历史的最低位置。虽然2016年上半年信用事件发生的频率创出历史新高,违约事件频发,但是依然无法改变资产荒和流动性宽松下,机构加杠杆压低信用利差的格局。

我们把利差比作弹簧,首先来看期限利差的短端,短端收益率R007在我国使用利率走廊之后,基本锚定7天公开市场逆回购利率。

7天逆回购利率主要由泰勒规则决定。

短端利率打开的等价条件是通胀中枢下降,汇率空间大。下半年通胀低点将出现在8月,CPI中枢难以下降。此外,汇率大幅贬值空间也不大。我们认为短端利率下行的概率和空间都不大。

从美国情况来看,期限利差大幅收窄的情况都出现在经济大幅走弱的前夜。

7月工业增加值、零售消费、新增信贷社融全面低于预期,利好全面兑现。但是,我们发现通胀数据进入9月之后将逐步上升,9月和10月投资也将在财政发力的情况下再次提升,加上信贷的配合,金融数据在9月大概率也将反弹。因此,我们认为下半年各项数据的低点就是出现在7,8两个月份。

期限利差已经几乎没有压缩空间。

市场普遍认为资金充裕,足够支撑债牛继续。但是,水能载舟亦能覆舟。

钱什么时候不多了?首先,池子水不增加,其次,其他资产分流。

目前,商品价格持续上涨,下半年,供给侧改革年内目标完成压力较大(煤炭276天政策,钢铁环保整顿升级),料价格依然有上行空间,从而带动企业盈利改善。

伴随债市无风险利率下降,从估值角度看,股市将有一些表现。股市上涨趋势一旦成立,对于债市资金构成分流。

进入9月之后,财政发力,基建需要信贷配合,信贷再起同样抽水超储,购债潜在资金将被消耗。

从主体下调次数来看,16年下调次数大幅上升,信用风险加剧。13、14和15年主体评级下调次数依次为121次、120次、170次,而今年1-7月就达到了193次,是历年来的最高点。地方国有企业主体下调评级次数大幅抬升。2016年1-7月,地方国有企业评级下调占比超过一半,为56%;民营企业占比22%、中央国有企业占比15%。

下半年过剩产能债券到期量较大。

一旦资金不那么宽裕,信用风险会推动信用利差扩大。