李宁:1H16业绩保持复苏势头

报告摘要

电商和新品加速1H16盈利复苏。在销售(吊牌价)增加8.3%, 与折扣率率改善逾 2个百份点下, 公司上半年收入上升13%至35.96亿元人民币(下同) , 持续扭亏录得盈利1.13亿元。整体同店销售上半年度录得中单位数增长, 其中零售及批发升幅中单位数,电商增长略高于70%。批发和电商收入按年增长8.7%及106.3%, 而零售收入较去年微升1.2%。新品销售占比增加7个百份点至76%,售罄率提升2个百份点, 增长10%-20%高段, 其中非智能新品售价379-599元, 智能新品售价419-499元, 较去年售价199-399元显着提升, 令毛利率提高1.5个百份点至46.7%。经销成本占收入下降1.3个百份点, 管理费用率增加0.7个百分点,经营利润率扩张2.4个百份点至4.3%。

料2H16业绩增长持续向好,17Q1订单录得高单位数增长。公司计划2016全年净增销售点300至500个,而1H16销售点数量只净增加了36个至6,169个, 因此线下销售将随着下半年开店步伐加快而有更好的表现。2Q16零售、批发和电商同店销售增长分别为中单位数、中单位数和70%-80%低段,均较1Q16为好,显示新品于2Q16开始上力。17Q1订单续录得高单位数增长,相信17年的订单增长在开设跑步及篮球店专业店的计划下,应可维持高单位数的水平。

经营效率进一步改善惟应收贸易款项回拨减少。1H16现金循环周期缩短15天至75天, 经营现金流倍增至3.46亿元人民币。1H16存货减值占拨备前存货成本14.7%, 旧品占比下降3个百份点至48%,平均存货周转期减少18天, 我们认为剩下的存货减值有望下降。平均应收贸易款周转期只轻微减少1天, 回拨金额减少至3.4百万元,显示终端旧品的清理情况仍较差, 随着新品比例增加, 我们认为旧品的应收贸易款项出现显着回拨金额的可能性不大。

可换股债券和可换股证券公允价值变动不影响盈利。公司表示于 2017年到期本金为7.5亿元的可换股债券发行时已计提相关费用,即使日后股价高于换股价4.5港元, 亦不会产生公允价值亏损。而两批本金分别为5.27亿和3.82亿, 认购价分别为4.092港元和3.183港元的可换股证券,已计入实收资本内, 同样不会因股价变动而产生任何损益。

修订目标价至4.65港元, 评级下调至“中性”。1H16借贷较年底减少63% 至2.1亿, 净现金上升0.70亿至6.07亿, 财政理想。由于1H16的销售及管理费用占收入比率改善幅度低于我们的预期,我们调高原先的费用率预测, 但同时调高红双喜的盈利预测。根据同业(安踏、特步和中国动向)的14.7倍2017年平均预测市盈率, 修订目标价至4.65港元, 评级下调至“中性”。

风险提示:行业竞争加剧;订单增长减慢;新品销售不如预期。