中金环境研究报告:轻资产板块亮眼,金山污泥蓝藻扩张

事件:

1)公司发布2016年中报,实现营业收入10.39亿元,同比增长42.96%;归母净利1.53亿元,同比增长85.77%;扣非净利1.50亿元,同比增长85.10%。2)与子公司浙江南方智慧水务有限公司共同出资新设南方泵业股份有限公司。

投资要点:

轻资产板块亮眼,金山污泥蓝藻发力:

1)环评、治理增长迅速,整体盈利能力显著提升!上半年水泵制造、污水及污泥处理、环境评价及设计服务行业分别实现收入7.64、1.79、0.86亿元,毛利率分别40.74%、45.19%、57.40%;收入(可比口径)分别增长6.87%、46.72%、36.37%,毛利率分别提升0.70PCT、-2.94PCT、10.32PCT(中咨华宇2015H1数据按2015全年平均水平估算)。整体毛利率42.78%,较上年同期提升3.22PCT,环保对整体盈利能力提升作用明显!

2)轻资产板块业绩增长,盈利能力提升:a>中咨华宇紧抓“红顶脱钩+资质整合”机遇,上半年收入1.77亿元,净利润0.53亿元已达全年业绩承诺62.62%。b>受行业收费放开、高质量项目占比提升、优化管理等影响,中咨华宇盈利能力大幅提升,环评、设计、其他毛利率分别66.26%、52.49%、27.64%,较2015年增加15.05PCT、7.44PCT、-8.04PCT,整体净利率(30.03%)较2015年增6.02PCT。c>设计业务占中咨华宇收入由2015年的24.84%提升至26.93%,PPP浪潮下前端优势明显,加速发展可期。

3)金山污泥蓝藻发力:金山上半年BOT特许经营类和设备销售安装类分别实现收入1.11、0.68亿元,毛利率分别42.19%和50.13%,其中BOT特许经营类毛利率较2015年水平下滑6.09PCT。金山环保维持工业水处理领先地位的同时大力拓展污泥及蓝藻处理,低温复合膜干化技术可将污

泥、蓝藻含水率降低至8%,且可将处理产物资源化销售。上半年金山新签7.62亿元污泥蓝藻处理订单,技术不断获市场认可,示范效应下未来有望加速复制。

4)传统泵业务稳健发展:公司传统水泵业务龙头地位稳固,经济放缓背景下上半年仍实现6.87%收入增长,CDL/CHL系列销售稳健,成套变频供水设备、污水泵、中开泵、管道泵仍有相应增长。成立新子公司后泵业务将借助多年积累的品牌优势继续扩张,为公司发展提供稳健现金流。

费用率稳定,盈利能力显著提升:1)公司上半年期间费用率23.39%,和上年同期的23.78%相比基本维持稳定,其中销售费用率下降2.07PCT,管理费用率下降0.27PCT收购金山环保、中咨华宇过度平稳;2)上半年财务费用0.15亿元同比增长505.92%,主要由于现金收购中咨华宇下母公司增加银行贷款利息增加,未来环保业务投入加大下资金需求有望提升。3)公司上半年销售净利率14.89%,较上年同期提升3.55PCT,环保业务的强盈利能力对整体盈利能力提升贡献明显;上半年ROE4.15%,较上年同期降低1.26PCT,随着新增的环保业务业绩在下半年集中释放,ROE将逐渐回升到较高水平。

轻资产板块仍存巨大预期差:行业景气+轻资产高弹性下公司业绩靓丽超预期!我们作为全市场最早并持续深度推荐环境解决方案的环保研究团队,持续推荐公司轻资产板块,未来预期差巨大!

预期差一:<环境咨询市场空间极大>

环评市场大幅扩容:1)新环评法对未批先建罚款高达环评收费500倍,超强执行力促50%缺口弥合;2)环境监理(收费环评4~6倍)解除试点全面推广,与环评配套进行,结合规划环评、后环评推动广义环评市场7倍释放!

PPP设计千亿市场:可研、环评、工程设计、投融资、法务等前期综合设计助力PPP项目落地,解决地方政府痛点,万亿PPP浪潮下新增市场望达千亿级别!

预期差二:<轻资产模式超强复制弹性>

环评:红顶中介脱钩+资质壁垒提升下市场整合加速,中咨华宇外延收购+人才引进下团队三倍扩容,市占率望提升5倍!

环境咨询:轻资产、高弹性、现金流靠谱,人均产值弹性10倍提升空间!

解决方案价值凸显:1)公司紧抓轻资产端优势,打破产业同质化粗放竞争!2)环评掌舵人任总经理彰显公司对解决方案智库价值认可,行业经验+产业资源带来协同效应超预期!

盈利预测与估值:按照中咨华宇备考业绩预测公司16-18年EPS0.81、1.08、1.32元,对应PE31、23、19倍。公司携手中核建成立并购基金拓展产业资源,金山环保业务扩张以及BOT项目拓展下资金需求增加后续资本运作将持续。大股东14.22元(前复权)参与定增彰显信心,二期员工持股价22.25元(前复权)安全边际高,维持“买入”评级。

风险提示:项目回款风险;业务拓展不及预期。