中顺洁柔:渠道布局紧锣密鼓,业绩尚有提升空间

投资要点:

公司披露16年半年度业绩,业绩略超我们预期:公司2016上半年实现销售收入17.72亿元,较上年同期增长36.32%;归母净利润1.06亿元,同比增长131.08%。第二季度单季收入9.17亿,同比增长32%;归母净利润6025万元,同比增155.83%,半年报业绩显示公司发展持续向好。

渠道布局紧锣密鼓,狼性团队持续发力:公司上半年产能提升、新销售团队继续为公司带来增长业绩。其中卷纸类产品实现收入7.72亿元,同比增36.08%,非卷纸类产品实现收入9.34亿元,同比增长33.98%。公司新销售团队执掌市场营销以来,通过15年的磨合期,16年正式进入爆发。公司不断加强渠道终端控制力,渠道布局逐步完善,建立了KA 直营、GR 经销商客营、AFH 居家外商销量通路与EC 电商通路的营销组织,全方位深耕优势渠道,布局空白市场。

公司净利润同比增长131.08%,远高于收入增幅:盈利最大的改善在于成本端的减少。期间毛利率34.93%,同比提升3.84%,主要原因是纸浆价格下降所致,产品结构方面本期并无较大变化,卷纸与非卷纸类均保持快速增长。公司上半年持续增加市场投入,并加大促销力度,销售费用达3.2亿,同比增长53.64%。销售费用率相较去年增加两个百分点。管理费用并无太大波动,仅增长26.23%,属于正常范围。

现金流情况略有下降,存货减值计提增加:公司本期应付账款2.81亿,同比减少13.5%;预付款项1178万元,同比减少33%。现金流2.52亿,同比下降23.74%,值得注意的是存货70.72亿,与去年同期基本持平,而存货减值损失相较去年大幅增长。

受益于渠道改善,团队激励到位,未来业绩弹性可保持:公司管理层对新营销团队的全力支持,使得团队在渠道扩展上面游刃有余。同时,公司去年10月发布股权激励计划,此举提升员工积极性, 绑定核心人员,有利于公司长远发展。目前公司渠道铺设远未见顶, 空白市场尚有较大的提升空间。随着渠道建设逐步完善,高毛利产品将得到进一步的推广,公司盈利能力有待加强。

盈利预测及投资建议:公司预计2016年1-9月净利润1.56-1.76亿元,同比增136%-166%。按照上限测算对应第三季度单季实现利润7000万元,保守测算全年业绩可达2.4亿元,与我们之前测算2.3亿有所提升,公司正朝良性方向发展,上调17年利润至3.4亿。当前市值对应16/17年38、26倍PE。继续维持推荐评级。