恒康医疗:内生增长滞缓,外延并购发力

投资要点

“2+2”业务模式:公司致力于打造以医疗服务为中心,构建“医疗服务+药品制造”为主,“日化+保健品”为辅的“2+2”业务模式。

医疗服务板块:公司明确指出,医疗服务产业的布局以”肿瘤诊疗、高端妇产为重点”,构建“大专科、强综合”的产业格局。公司“外延并购+自主筹建”双管齐下,旗下医院规模逐步增大,并由专科医院向综合性医院发展。尤其是2015年新并表的瓦三医院与盱眙恒山医院运营状况良好,将成为公司的利润增长点。公司医疗服务板块业绩增长迅速,但该增长主要来源于外延并购,是否能维持内生增长存在一定风险。

药品板块:公司药品板块承压明显,遭遇瓶颈,且突破难度较大。公司于2014年调整营销模式后,仍呈现负增长。同时公司两次外延并购,涉足化药及中药饮片产业,标的都未能持续贡献利润增长,均在第二个完整年度出现负增长。内生增长滞缓与外延并购不利,使得企业短期内难以突破,药品板块难有明显增长。

保健品板块:公司通过收购白山市三宝堂,进军保健品市场,并推出“吉珍三宝”系列高端保健品。除去税费影响,该板块业务表现出较为稳健的增长。但该板块销售渠道特殊,必定受反腐控费影响,难以保持钙素增长。

日化产品板块:目前公司主要的日化产品为“独一味牙膏”系列,较为单一。与药品的被动消费不同,日化产品消费者具有较高的自主选择权,因此公司能否进行合适、有效的市场营销与宣传至关重要,该板块短期内对公司业绩贡献较小。

盈利预测及投资评级:我们预测恒康医疗(000219)2016-2019年营业收入分别为12.73亿元、13.72亿元、14.57亿元、15.42亿元;实现归属母公司净利润分别为3.31亿元、3.71亿元、4.08亿元、4,32亿元;折合2016-2019年EPS分别为0.18元、0.20元、0.22元、0.23元;对应动态PE分别为:60.2倍、54.2倍、49.2倍、47.1倍。公司内生增长滞缓,外延并购难以带来持续的利润增长,短期业绩承压明显。我们认为公司经营压力短期难以突破,长期需看公司能否在运营和整合能力上有所提升。我们长期看好医疗服务领域,尤其是在分级诊疗政策推进中受益最大的民营医院集团,但清晰的战略布局与高度的执行力是不可或缺的成功因素!因此我们首次给予“增持”评级。

风险提示:医疗服务板块无法实现内生增长的风险;业绩补偿款无法到账的风险;药品板块无法突破的风险;保健品和日化业务难达预期的风险;国家政策风险等。