西部证券2016年中报点评:区域优势稳固,业务结构持续优化

业务结构持续优化:16年一季度二级市场行情剧烈波动致使上半年业绩下滑61.2%。公司经纪、自营、投行、利息、资管业务收入比重分别为30.9%、30.3%、24%、12.7%、1.5%,经纪+自营收入比重为61.2%,较15年72.7%进一步下降,业务结构持续优化。

佣金率显著高于行业平均:受市场行情影响,公司上半年经纪业务收入5.1亿元,同比下降68.5%。公司近年来股票、基金交易量市场份额维持在0.5%左右(16H1为0.49%),由于佣金率持续显著高于行业平均(16Q2为0.071%,Q1行业平均仅0.042%),未来若后发制人降低佣金率,市场份额有望提升,经纪业务弹性空间较大。

投行业务爆发式增长:公司上半年投行业务收入3.96亿元,同比大幅增长188.6%,占收入比重显著提升至12.8%,主要系:1)债券承销金额348.6亿元,同比增长近4倍,市场份额提升至0.44%,较15H1大幅提高0.3个pct(Wind数据);2)新三板业务推进,截至6月末成功推荐挂牌147家,为102家企业提供做市服务。

资产管理业务比重偏低:截至6月末,公司资产管理规模653.03亿元(其中定向资产规模533.2亿元),较15年底增长53.51%。但公司资产管理业务收入比重仅1.5%,低于行业平均(16Q1行业平均比重为9%),未来拟进一步扩大规模、提升主动管理能力。

信用业务分化,质押回购增长:受市场行情波动影响,两融需求锐减,致使利息净收入大幅下滑41.96%,同时公司两融余额市场份额保持稳定,6月末为0.57%。股票质押回购业务成为信用业务新增长点,6月末质押余额提升至68.8亿元,较15年底增长81.9%。

自营业务保持稳健投资风格:公司上半年自营业务收入5亿元,受市场影响下滑41.7%。在弱市环境中公司保持稳健投资风格,6月末自营资产配置债券占比62%,较期初55%显著提升,股票、基金占比降至17%,未来拟实现权益、固收、衍生品均衡发展。

投资建议

公司立足陕西,巩固区域优势同时积极布局全国,致力于搭建“大零售”、“大投行”、“狭资管”、“大机构”和“泛买方”相结合的综合业务模式。预计公司16、17年归母净利润分别为12.1、15亿元,给予目标价28.7元/股,对应6.6倍16倍PB,首次覆盖给予公司“增持”评级。

风险提示:二级市场行情波动对券商业绩和估值带来双重压力