物流行业:机构三类拷问、大杨第三涨幅以及交运前三跌幅

近一个月,交运在A 股子版块跌幅前三、大杨创世在交运股里涨幅前三,而我们在路演快递产业链并推介大杨创世时,基金经理经常问及快递业三个核心问题。本文将结合机构问题和我们的答复,梳理核心逻辑、观点和市场的验证。

问题1:为什么说快递行业不同于啤酒,未来必将迎来整合?快递的核心竞争力是围绕着快递网络的广度、深度和效率展开的,龙头类公司通过不断拓展自身市场和业务量,持续优化网络、降低成本。所以美日成熟国家的快递市场的集中度非常高,大多做到CR3>90%。上面观点的成立必须要论证快递存在规模优势,我们在《安信“点亮物流”深度报告之快递(二):解剖美日龙头公司,业务量决定成本和市值!》已数据证明行业的规模化带来的成本端优势非常明显,其中对价格较敏感的低端快递体现更强的规模优势。中国最终孕育出的市场会远超美国,并出现龙头快递公司,投资逻辑就是要挖掘有潜力成为龙头的标的,大概率会从顺丰和通达系快递里产生。

问题2:顺丰目前如何看?圆通的业绩承诺与PE 不及申通韵达,为何看好圆通?顺丰:投资快递好比购买看涨期权,顺丰的综合竞争力最强,看涨期权概率最大,市场予之溢价,目前2300 亿市值略超预期,基本反映了期权价值;圆通:快递讲究规模优势,近两年圆通在绝对单量和增速上领先申通韵达,未来业务量很可能会和其他公司拉开差距,剩下来的就是看其如何优化成本;此外圆通预案中披露IT 系统开发有条不紊、大网点也基本被收购至上市体系,格局、视野以及战略上比较清晰。

投资快递,需弱化EPS 与PE:1)加盟制快递归并到上市公司架构中的网点和资产有较大差异,导致收入、资产、净资产、利润率等财务指标无法进行横向比较;2)在当下中国快递市场环境下,如果一家公司专注长期发展、看重板块和产业链布局,短期业绩可能受到一定蚕食。我们认为未来投资快递企业关注三个指标:业务量和增速水平、纳入上市公司的网点、加盟网点亏损比重。

有人说中国快递会和网购增速脱钩,你怎么看?长期看,快递的业绩弹性和市值空间到底有多大?:网络零售和快递脱钩的说法是片面的,过去网购商品以物流方式配送,不纳入快递统计,现在纳入则增多;草根调研显示通达系电商件占比在80%,不可能存在脱钩。

快递企业未来的业绩弹性来自于整合后的议价能力提升,假设若干年后行业整合完成、龙头涨价,考虑我们所说的成本上的规模优势,若每件只涨价1 元,叠加龙头几十一百亿件的单量,其利润弹性会非常可观。所以我们丝毫不怀疑中国体量巨大的快递市场下,通达系和顺丰中会出现大市值公司,但难点在于准确的标的及时间点。

市场验证我们的逻辑。以美国快递龙头FedEx 与UPS 经验,市值和业务量的长期正相关,逻辑在于“越大越强,越强越稳”;而在我们推出“单量为王逻辑”后,期间圆通和申通的市值不断拉大,印证我们的判断。

投资建议:短期关注借壳标的过会事宜及中通美股上市进程,继续推荐大杨创世,关注艾迪西、新海股份和鼎泰新材。

风险提示:快递借壳进程低于预期