电信服务行业:签订租赁协议;电信运营商EBITDA存在小幅上行空间

实际租赁费用略低于此前宣布的水平。

7月8日中移动/中联通/中电信宣布已与铁塔公司签订租赁协议,确认了此前草拟的铁塔及相关资产的价格和其它相关安排。这些资产具体包括:1) 存量铁塔和新建铁塔;2) 室内分布系统;3) 传输产品;4) 服务产品。产品价格将主要基于成本加成模式,并采用共享折扣和首个独家进入方锚定折扣(图表1)。

要点:(1) 按照此项协议,目前租赁成本略低于今年一季度草拟的价格。具体而言,租赁模式下中联通/中电信的总成本较其自行拥有并维护铁塔的成本高10-15%/10%(草拟价格高出20%)。铁塔公司成立之前,电信运营商自行拥有并维护铁塔,而新模式下运营商通过租赁协议从铁塔公司租用铁塔。(2) 首个独家进入方折扣和共享折扣应有利于中移动,因其铁塔数量多于中电信和中联通。(3) 中联通和中电信表示,租赁费用的节省应会增厚EBITDA(我们基于新租赁条款估算两家公司2016年EBITDA 分别增厚1.4%和1-2%),但对净利润没有影响,因为来自铁塔公司的投资收益下降应会抵消2016年EBITDA 的潜在上行。不过,三家运营商均表示,鉴于铁塔公司认为盈利必须保持稳定以实现2017年底上市的计划,预计租赁费率仅将小幅下降。

铁塔公司的潜在净利润贡献。

从中移动/中联通/中电信各自的持股比例来看,租赁协议详情意味着铁塔公司2016年一季度应实现约人民币7.2亿元净利润、净资产回报率为2.5%。鉴于我们估算铁塔公司2016年净利润约为人民币33亿元,在其它条件相同的情况下,这相当于对中移动/中联通/中电信的净利润贡献约为人民币13亿/9亿/ 9亿元。