固定收益衍生品策略周报:非凡的6月,国债期货创新高

国债期货策略。

方向性策略:展望未来,至15日债市将进入基本面时段,重点关注GDP和CPI数据。对于GDP,考虑到去年二季度的高基数(证券业最好的时候),我们预计今年二季度GDP同比落在6.5%的概率较高。对于CPI,由于6月蔬菜价格仍在快速下滑,且猪肉价格反季节性下跌,我们预计6月CPI同比将破2%,如此7月中上旬将打开隐形政策利率下调的时间窗口,制约市场情绪的短期利率有望下调。按过去一周平均IRR计算,TF1609的理论价格范围是101.10-101.32,T1609的理论价格范围是100.70-101.44。

期现套利策略:(1)IRR策略:对于1609,目前5年活跃现券对应的最大IRR水平在0.52%左右,而10年活跃现券对应的最大IRR水平0.31%左右。

(2)基差策略:5年和10年的最新净基差(即BNOC)分别约为0.38和0.42,其中10年交割期权理论价值(按活跃券)约为0.34,仍小幅低于市场估值。

另外,我们对现券的观点是10年期国债利率在8月份前后将跌破2.5%,对于这样的牛市,国债期货刚上市初期也经历过,其表现出来的“体征”就是正IRR和负基差。因此,从这两个角度来说,基差策路依旧是整体性做空。

但假如期现下行程度变得同步,我们就按照不同券不同基差变化特征来判断,则对于TF1609,建议做多160007.IB的基差、做空160002.IB的基差。对于T1609,则建议做多160004.IB和160010.IB的基差,做空160006.IB和160014.IB的基差。

跨期策略:跨期价差投机策略:跨期价差在6月总体是上升的,我们猜想的主要原因是(1)市场情绪好转,因1612合约净基差较高,选择做多1612的力量较大;(2)市场开始新增部分套保力量,而1609在6月初刚成为主力合约,对1609的压制强于1612。但我们在上周周报也指出,随着近远月净基差的不断靠拢(两者的理论差量主要是期权的时间价值),预计后续走势将维持同步,跨期价差的上行趋势将缓和。事实是跨期价差在6月最后一周出现了回落。

跨品种策略:目前市场的担忧之一是短期利率无法下行,造成了长期利率的降幅预期。当前收益率曲线并非过于平坦,而是居于中性位置之上。以10年期国开金融债券减去公开市场回购利率为标准,在短期回购利率稳定的情况下,其历史中性位置在90BP附近,目前尚接近于100点附近,即在短期利率不动的情况下,伴随物价水平和经济增长率的下行,曲线陡峭度依然可以被有效压缩,历史上形成的最低位置在50-60BP附近。因此我们判断,7月份前,收益率曲线主要以牛平为主导格局,压低长期利率为主要表现,可以继续做平曲线。

利率互换策略。

方向性策略:IRS-Repo1Y在2.45-2.55区间,IRS-Repo5Y在2.70-2.80区间。

回购养券+IRS:我们下调该策略的收益率空间至30-40BP。

期差(Spread)交易:基于现券曲线牛平的判断,我们认为1×5变平交易仍是较好的策略。

基差(Basis)交易:流动性缓解使得SHIBOR3M仍有下行空间,继续做空。